股市真规则-第42部分
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们与经济周期紧密相连。而且对于大多数公司的股票来说，如果投资者
采用买人并持有策略，那么在经济周期的两个顶峰之间，公司股价可能
只能给投资者带来很少的投资利润。更糟糕的是，很多工业经济部门，
尤其是矿产品的生产商要面对破坏性的长期价格下跌。低成本的竞争和
过剩的生产力不费吹灰之力就可以淹没任何需求的增长，这也是这个行
业常常最多以一位数增长的原因。
经济周期的一般概念是，经济增长后紧跟着是经济减速或者衰退，
然后是复苏，之后是新的增长开始。当经济以最快的速度增长，与之相
伴的是行业利润增长加快，竞争日趋激烈，经济资源比如原材料和劳动
力需求增长，这些资源将变得更加昂贵。在这种环境下，利率常常因为
资本供不应求而上升。增长的营业费用、利息支出和竞争蚕食了公司的
毛利并促使这些公司减少产量。为了削减成本，公司可能会采取减少投
资、解雇员工、降低存货和价格等措施。而一旦过剩局面结束，扩张可
能又重新开始o
工业原材料和设备生产商常常发现它们自己在经济周期的末端。经
济周期的波动在逐渐增大，在这个时候末端．个小的波动就可能造成很
大的影响（见图24…1）o例如，在经济扩张时期，国际纸业公司（Inter…
national Paper）可能开足全部产能砍伐木材，因为漂白木浆纸价格走
高。而当那些使用国际纸业公司产品的公司看到经济低迷、消费者需求
要枯竭的时候，它们的订单无论如何都会大幅减少。可见，国际纸业公
司的销售收入放大了GDP增长的变化。当GDP增长时，国际纸业公司的
销售收入急剧增长；当GDP增长收缩时，国际纸业公司的销售收入垂直
下降。
大型工业产品制造商，比如卡特皮勒公司（Caterpillar，它是越野
卡车和挖掘机的设备制造商）、迪尔公司（Deere&Co。，一家农业设备
制造商），可能面临另一种周期。这些生产商在成熟行业里经营，它们
的需求很大程度上取决于老产品的更新。
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资料来源：晨星公司
图24…1 当经济小幅波动，像国际纸业公司这样的周期性企业波动很大
在经济形势不明朗的时候，建筑商和农场主可能在选择购买时机上
趋于谨慎。如果它们自己的前景不确定，它们可能延迟购买新设备以等
候更好的时机o i≮，
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应对需求的波动对工业原材料和设备行业的公司来说是很困难的。
它们中的大多数公司生产定价能力很低的矿产制品，所以利润率很薄，
大约平均在50/0左右。它们常常通过努力提高产量作为补偿，这就使得
因增加生产设备而导致更高的固定成本。当需求强劲的时候，它们可以
赚取一份稳定的利润； f因为增加的产品有远远高于盈亏平衡点的毛利
（也就是众所周知的营业杠杆作用）o但是当需求下滑时，固定成本变成
了可钱威胁到公司生存的一种负担。只有最有效率的生产商，它们与销
售收入总额相关的固定成本最低，才有可能在经济低迷期间继续盈利。
工业原材料和设备公司也通过产品的多样化以减小经济周期对公司
的影响。很多公司，包括卡特皮勒公司、通用电气公司等，它们给子公
司大量融资以使子公司能够像对普通消费者一样给法人客户贷款。在很
多情况下，这些子公司占公司价值很大的比例。为了缓和周期性的影
响，这些公司还可能在周期长短不同的产品上做多样化投资。例如，为
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了与长周期的发电设备业务互补，通用电气公司也在短周期业务上进行
多样化投资（比如投资NBC电视网），它也从为复杂设备提供专项服务
的合同里获得源源不断的收入和利润。
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基础材料公司的竞争优势很少，主要原因是这些公司生产的是矿产
品，因此它们要创造一个能够持久的竞争优势，只有把自己变成低成本
的生产商一条路径。
一些矿产品公司通过扩大规模达到规模经济以降低成本，这样它们
每个单位的生产成本要比竞争对手的低一些。在铝冶金行业，美国铝业
公司有较强的竞争优势；在钢铁行业，小型钢铁厂纽柯公司有较强的竞
争优势。因为成本低，一家公司可以比它的竞争对手少加价而获取同样
的利润。理想的情况是，经过长期努力把低效率的生产商从市场中驱除
出去，并使市场得到巩固。
现实情况更复杂。在很多行业，比如钢铁行业，美国国内企业其实
是在更低成本结构的外国生产商日益增长的竞争压力下生存。外国公司
的成本优势通常有三种来源：纯粹的地理忧势、政府的津贴和关税优
惠、较低的劳动力成本。
在20世纪90年代，美国的钢铁行业经历了来自外国公司的强大的竞
争，这些外国公司以更低的生产成本大量生产超过市场需求的钢铁，因
此驱动美国钢铁价格降到廉价水平。在最近几年，超过30％的美国国内
生产商因为劳务合同相对成本较高，而且负担着养老金和退休金补足义
务，所以不可能在钢铁价格如此低的情况下盈利，最终纷纷滑落到破产
保护的边缘。行业与行业之间存在着不同的问题并且其解决难度各有不
同，其他消费品行业也要应对类似的问题。
尽管基础材料行业有明显的进入壁垒，但由于新的钢铁、铝或者造
纸厂的成本结构急剧下降，过度的价格竞争使得这个行业最多能赚到普
普通通的利润。就像我们前面提到的，基础材料生产商的业绩波动与宏
观经济环境高度相关。设备的高成本和产品的低利润率意味着这些行业
是典型的低投资收益率行业，所以对投资资本没有什么吸引力，即使对
股票投资者也是如此。
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少数工业原材料和设备公司就像彼得…林奇说的是“糟糕行业里的
好公司”，这些公司有可以自夸的能保持一定增长速度的竞争优势。一
些竞争优势能够抵消本章提到的问题，比如周期性、激烈的价格竞争、
很薄的利润率、致命的更新周期等，因为竞争优势能给公司提供更稳定
的消费群、更可预测的销售收入和利润，并能更有效率地利用资本再投
资的能力。
一些具有较强竞争优势的工业原材料和设备公司，包括专业的化学
制品生产商3M公司、购物中心剂量器具生产商皮特内鲍斯公司、汽车
零件生产商Genrex公司、国防产品制造商通用动力公司（General Dy…
narmcs），以及发电站制造商联合技术公司（United Technolof；ies Corp。，
UTX）o Genrex公司和3M公司有众多的专利保护它们的市场免于某些竞
争；通用动力公司和UTX公司处在集中度很高的行业，而且即使它们的
客户有更多选择，客户要转换其他产品也要有一段的时间；皮特内鲍斯
公司则兼有专利技术和客户高转换成本的优势。
技术和竞争优势
因为工业原材料和设备行业进入成熟期，往往在价格方面进行激烈
的竞争而且增长的空间很小。因此，改善盈利回报的帷一方法是开发多
样化的产品或者寻找降低成本的路径。根据定义，矿产品是不可能区分
开的，所以对很多工业原材料生产商来说，在提高效率方面投资是改善
经营成果的惟一路径。在工业原材料和设备行业，像开发新产品一样：
需要在技术方面投入更多以提高生产效率。
在技术上的投资可能产生低成本的生产模式。例如，在钢铁行业，
电弧炉技术使得纽柯公司循环使用钢铁废料生产出精品钢制品，纽柯公
司的成本低于美国最大的综合钢铁企业美国钢铁公司的成本，而后者使
用的是昂贵的、耗费大量资金的高炉炼钢。纽柯公司的技术提供了适合
成熟冶炼行业的最重要的竞争优势：低成本优势。在1999年至2001年期
间，纽柯公司的平均毛利率几乎达到美国钢铁公司的两倍（11。8％对
6。5％）o纽柯公司也在开发一种生产技术，将以更低的成本生产薄型压
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延制品。如果这项生产技术在大规模生产上可行，它将给纽柯公司战胜
竞争对手带来另外的竞争优势。那些竞争对手必须在生产效
