对冲基金风云录-第6部分

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为我们投资大户的那家养老基金在条款和细节上为难起我们来，这尤其让人沮丧，因为正是他们去年8月份的鼓励才让我们最初萌生了发起基金的念头。　

　　我和这家养老基金的头头很熟，而且替他管钱已经好多年了。他是个聪明人，是一位投资高手。2002年8月的一天，我坐在他开着空调的办公室里仍然微微冒汗。我跟他说起我们的想法，拿不准他的反应会是愤怒还是支持。“我们会给你5　000万到7　500万美元，三年不动。”他毫不犹豫地说。马德哈夫当时也在，我们离开时精神振奋。正是这个最初的承诺给了我们发起基金的勇气。而我们现在经历的失望则说明，募集资金的过程真是充满了意外—有时好，有时坏，有时只能怪时机不佳。你永远不知道最后得到的将是什么。　

　　与此同时，资本市场表现不错，但这与我们无关，因为我们还坐在候补席上，无缘下场一展身手。或许到我们开张的日子，唯一能让我们宽慰的就是股市还算景气了。我的睡眠很差，西里尔的感冒也一直没有好。　
　
第七章　带着回忆和怀疑向前冲
hexun　2007…05…28　04：57
　　现在我们真正拥有了金钱，真正开始投资。同时，过去的记忆时常浮现。我想你们会说，我是衔着银汤匙出生的那种人。我父亲是一位非常成功的职业投资家，曾任纽约银行的首席投资官和多家企业的董事。在我们3个男孩子年满18岁时，各自从父母那儿得到了一个价值约15万美元、包含有15只股票的投资组合。他们鼓励我们了解自己拥有的投资并提出问题。当我们岁数更大一些时，在晚餐桌上开始充满关于市场和经济的话题，但我对此兴趣不大。有一年，我父亲组织了一个家庭选股大赛。我们每个人选出5只股票。结果我的成绩最差，赢的是我母亲。她对股市一窍不通，只是选了那些生产她喜欢的产品或是她有好感的企业，比如说，让她赚了大钱的两只股票分别是宝洁和爱荷华电力公司（她是在爱荷华出生和长大的）。我对此厌烦透了。　

　　A•；W•；琼斯开创先河　

　　我上耶鲁时，虽然已是和平时期，但兵役仍是强制性的。我选择了海军陆战队军官培训项目。连着两个夏天，我在身体和精神上经受着“排长训练课”的折磨，总算熬了过来。1955年，我从耶鲁毕业，同时获得美国海军陆战队少尉军衔。在匡提科市的基础培训长达10个月，而且比上学时更艰苦。然后我就被派往冲绳岛，在一个步枪连里担任排长。那是和平时期，整个服役期间我从未听到过任何一声枪响。不过，我喜欢军事学校，也喜欢在海军陆战队接受的锻炼。1958年，我退役了，像许多年轻人一样无所事事。然后我进了华盛顿一家叫兰顿的预科学校，在那儿教英语，业余打打橄榄球，还梦想着写出伟大的文学作品。我并不留意股市，虽然也带着兴趣关注我的投资组合的成长。事实上，那时的我对于经济学毫无热情。当时的美联储主席威廉•；麦克切斯尼•；马丁到我家来吃晚饭时，他和我父亲关于经济形势的讨论我甚至听都懒得听。　

　　此时，我的二弟杰里米从伦敦经济学院读了两年书回来（他比我晚3年上的耶鲁），很快就在华尔街的“美国钢铁和卡内基养老基金”找到了工作。于是，突然之间，我被排斥在晚餐桌上的谈话之外，像个傻子。我也厌倦了橄榄球和退稿信，于是跑去找我父亲，跟他说我想做投资家。他让我把本杰明•；格雷厄姆的经典大作《证券分析》从头到尾细读一遍，然后再跟他讨论。我认真读完了那本600多页的著作，画了重点，做了笔记，然后去见父亲。他接过被我折满角的书，又递过来一本，说道：“再读读这个。”他希望我打下价值投资的良好基础，并且理解投资是一项艰苦、折磨人的工作。　

　　以优异成绩从商学院毕业后，我于1961年进入华尔街，成为赫顿公司的一名分析师。这时我的银匙出身又发挥出了威力：赫顿的董事长西尔万•；科尔曼是我父亲的好友，而我的教父管理着当时最优秀的研究公司贝克•；威克斯。他也给了我一个分析师的职位。我选择赫顿只是因为他们给的工资更高：7　200美元（贝克•；威克斯允诺的工资是6　500美元）。在1964年时美国只有一家对冲基金公司，也就是A•；W•；琼斯公司。它管理着两只基金，总规模大约在8　000万美元。1949年，艾尔弗雷德•；温斯洛•；琼斯拿10万美元的资本金创立了这家公司，钱是他妻子的。琼斯本人曾在美国的外交和新闻界混过几年，不甚得志。他认为自己很聪明，是天生的创业家。作为哥伦比亚大学的社会学研究生，他还发表过一篇题目拗口的论文：《生命、自由和财产：一个关于冲突和冲突中的权力之衡量的故事》。　

　　20世纪40年代，琼斯还只是《时代》和《财富》杂志的一名特约撰稿人。到60年代时，他已变成一个家财万贯、自命不凡的大人物。（人们始终叫他艾尔弗雷德而不是阿尔，就像没人敢管阿兰•；格林斯潘叫阿尔•；格林斯潘一样。）他的傲慢自有理由，是他发明了现代对冲基金的观念：使用杠杆对股票进行多头或空头投资的私人基金，积极管理其净多头风险，并收取业绩提成。我父亲告诉我，在1929年大崩盘以前，纽约也有不少使用杠杆的多头基金，但没有任何一家通过空头对冲来系统性地控制风险。　

　　早在20世纪20年代，在伦敦，约翰•；梅纳德•；凯恩斯就管理着一家宏观基金，那是一家多空头基金。　

　　然后，到了20世纪30年代，本杰明•；格雷厄姆也管理着一只叫做“格雷厄姆•；纽曼”的基金。他使用缜密的价值基础证券分析方法来选取主要行业中最昂贵和最便宜的股票，然后卖空并进行等值的对冲，但效果不甚理想，原因在于操作时多样性不足。此外，本杰明•；格雷厄姆虽然是一名出色的分析师，却可能有点过于理论化，对价值投资的观念过分执拗。基金卖空的经常是行业内最好的公司，而买入的却是最差的。和同时代的很多人一样，格雷厄姆可能也对1929年股市大崩盘的惨剧心有余悸，因？不愿冒险，在使用杠杆时有些放不开手脚。　

　　不知为何，艾尔弗雷德•；琼斯并不认为自己是一名投资家，而是把自己看做创新家和伯乐。这一定位十分准确。20世纪60年代，投资界仍然死气沉沉，大量资金躺在各个银行的信托部里，管理资金的经理们已经不怎么跟得上时代。那时，并没有任何规则去解决分析师们面临的利益冲突问题。琼斯相信，只要抢先挖到信息，再拥有几名头脑敏锐、反应迅速的投资组合经理，他的基金就一定能打败那些愚蠢迟钝的银行信托部。他还认为，这样优秀的基金有理由向客户收取更高的固定管理费，并从盈利中提成20％。　

　　他自己的公司拥有几名投资组合经理，但同时他也大量使用各个经纪公司中的研究人才资源。比如说，如果经纪公司中的某位分析师提出了一些好的建议，琼斯会让对方做出一个模型或是模拟组合来试运行。他会要求分析师在投资组合发生变动时与公司的三名投资组合经理之一联系，说明自己的想法。　

　　作为回报，分析师的公司能够以共享佣金的形式得到慷慨的酬金，共享佣金的一部分直接进入分析师的户头，因为那时最优秀的分析师都为零售经纪公司服务并被登记在册。如果投资组合模型运转良好，那么该模型将被A•；W•；琼斯公司采纳，运用于实战，成为真正的投资组合，而公司可能会继续支付更高的佣金。对于分析师来说，这是一笔重要的收入来源，而且在当时的年代完全合法。投资组合的表现越棒，分析师拿到的佣金就越多。琼斯从未暗示过分析师们应优先为自己服务，他只是明确了一点：分析师们将因好建议直接得到报酬，公司想要的只是这些建议，而不是冗长陈腐的研究报告。此外，琼斯做事不留情面。如果你的组合模型不行，你就只有走人了。艾尔弗雷德•；琼斯对业绩游戏了如指掌，同时也十分懂得通过研究提前获得信息的好处。　

　　1966年，他告诉《财富》杂志的卡罗尔•；卢米斯，他开发出了一个在风险控制框架之下的交叉交易模型。我猜这是胡扯。琼斯的基本策略不过是通过支付佣金来提前获取信息，并雇用聪明的年轻人把这些信息的优势利用起来。幸好埃利奥特•；斯皮策那时还兜着尿布。　

　　到1964年年初，我已经在赫顿公司当了3年多的分析师。我的运气不算坏，说我真的走运也行，那时我不过是个年轻的商学院毕业生。琼斯是我父亲在哈佛晚一届的校友，不知怎么听说了我，于是邀我去他的俱乐部，和他的运营官一起吃午饭。他的公司名声还不太响，但正在飞速成长之中。从1955年5月创建开始，公司带给投资人的综合回报高达28％。当我们在餐桌前坐下时，他的第一个问题是：“如果你在吃饭中间去上厕所，解手前会不会洗手呢？”　

　　我张口结舌。“解手之后洗，先生。”　

　　他不高兴地看着我。“错。你是一个常规思考者，而不是理性思考者。我洗手总是在解手前，而不是之后。”　

　　他坐在那儿，看上去有60多岁，身材矮胖，眼睛近视，神态倨傲。他瞄着我的简历，如同我是他的一匹马驹。我曾经当过海军陆战队军官和参加过耶鲁橄榄球队这两点让他很兴奋。他对市场所知不多，所以对于我个人的兴趣不下于对我投资技能的兴趣。他尤其注意我对他那些古怪问题的回答。后来我才明白，他唯一真正关心的是手下的人能否为他赚钱，至于对我出身和经历的兴趣，不过是因为他希望自己的公司在那些富有而高贵的客户面前显得更可信赖。吃甜点时，他让我替他策划一个投资组合。　

　　1964年，我所策划的投资组合业绩斐然。我还和A•；W•；琼斯公司的初级合伙人兼投资组合经理迪克•；雷德克利夫交上了朋友。迪克比我大9岁，也住在格林尼治。5年前琼斯先生说服他离开怀特•；威尔德公司，成为自己的全职雇员。到1965年1月时，艾尔弗雷德•；琼斯开始向我施加巨大压力，要求我离开赫顿，加入他的公司。我进退两难。一方面，我为琼斯设计的投资组合运转得非常好。另一方面，我在赫顿的收入也很高，还在1964年年底时被提升为合伙人，而部分原因正是我从A•；W•；琼斯公司赚到了大笔的共享佣金。我知道如果我对琼斯说“不”，他会终止我们的合作，这将让我很难过，因为他们的佣金当时是我一半收入的来源。我喜欢对冲基金的概念，但不是特别喜欢琼斯先生。　

　　过了一阵子，我跟雷德克利夫谈起我的烦恼。他笑着告诉我，他早就厌烦艾尔弗雷德•；琼斯了，那个人既刚愎自用，又反复无常。那是春天的一天，我们出去吃午饭，我提出我们不如自己开办一家基金公司。雷德克利夫精神百倍，摩拳擦掌，建议地点就选在格林尼治。我父亲也支持我们，但语气生硬地警告我，战后的大牛市已经是强弩之末。“股票已经在太长时间里表现得太好了。接下来肯定是一个长达5到10年的熊市。”他警告着，“要做好思想准备。”我并不相信漫长的熊市真的会到来，心里想着，父亲不是太老了，就是还停留在20世纪30年代的思维里。　

　　琼斯发现我们的计划之后怒不可遏。前一年，他的另一个投资组合经理卡尔•；琼斯已经离开他成立了自己的对冲基金—城市合作基金。鉴于每个为琼斯工作的人（包括我）都享受着丰厚的报酬，他认为我们？应该心满意足并对他感激涕零。他立刻威胁说，要起诉雷德克利夫违反合约和偷走客户。　

　　此后，在对冲基金的世界里，雇员离开亲爱的主人的故事一遍遍地上演。乔治•；索罗斯、刘易斯•；培根、朱利安•；罗伯逊等“教父”级人物都对有才华的下属十分慷慨，让他们拿到大量提成。然而，这些大基金还是不断地损失着人才，尤其是那些才华最出众的年轻人。金钱只是诱使人们离开的部分原因，最重要的原因还是自立门户和自己做主的愿望。“教父”们让下属感到敬畏，他们的能力与自信促使他们牢牢控制着基金的管理权。老虎基金的朱利安•；罗伯逊就深得下属的敬重与爱戴，虽然这并不能阻止他们离开他独自创业，但这些人会以罗伯逊的名义捐献奖学金并始终尊敬他。乔治•；索罗斯的量子基金对投资者来说就像一个带着旋转门的大厅，大家想进就进想走就走。尽管乔治是一位深受尊敬的投资家，但也被认为是专横霸道的事后诸葛亮。不过，要求别太高吧！　

　　开门受挫　

　　1965年6月1日，迪克•；雷德克利夫和我开办了费菲尔德伙伴公司，起始资金970万美元，其中有我自己的20万。1965年5月30日，道琼斯工业平均指数收于912点，16年后又回到同样水平。所以说，我父亲的警告是正确的。到1981年时，经过通胀调整的道琼斯工业平均指数即使是加回分红后，仍丧失了其1965年购买力价值的一半多。这是后话。不管怎样，在1965年6月1日，雷德克利夫和我选出一些股票做多或做空，当天早上我们的资金就变成了投资。我们的理论是，有什么想法就要迅速去实现。到现在我仍然认为这是管理新资金的正确做法。但是当天下午，威望素著的美联储主席威廉•；麦克切斯尼•；马丁发表了一个悲观的演讲，把1965年与1929年夏天的危险形势相提并论。　

　　就像如今一样，这样的讲话必定引起股市的疯狂抛售。当天下午道琼斯工业平均指数就下跌45点，我们一下午就损失了资金的5％。整个6月，也就是我们发起基金的头一个月，我们总共损失了6。3％，而