罗斯的投资智慧(经典版)-第11部分

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　　　　正文　4。市盈率估值法则的缺陷（1）
　　　　紫雨阁小说网　更新时间：2009…12…12　13：21：07　本章字数：1036


　　　　市盈率这个估值方法，非常简单，非常方便，非常好用，但也非常容易被误用。
　　　　——沃伦·巴菲特
　　　　如何评估上市公司的赢利能力呢？对于股东来说，他并不关心公司的资产是贬值还是增值，关键是看这个公司的赢利能力。就像我们去银行存款一样，关键看这个银行给你的利息率高低。利息率的高低，代表我们存款的赢利能力。同样，我们买了上市公司的股票，我们付出的是每股股价，得到的是每股收益。对于投资者，这家公司相当于银行，我们作为股东能够享有的只是一年一度的每股收益，这相当于利息。利息除以存款是利息率。每股收益除以每股股价，就是我们购买这只股票的投资收益率。反过来，用每股股价除以每股收益，就得到一个倍数，这就是我们最经常运用的一个估值指标：市盈率。市盈率里面的“市”指的是市价，就是股票的市场价格是多少。“盈”指的就是赢利，一般指我们的每股收益。率就是比率，每股市价除以每股收益，得到的就是市盈率。
　　　　市盈率的真正含义是什么呢？市盈率代表了我们投资收回成本所需要的时间。我们买的这只股票花了10元钱的成本，1年的每股收益是1元钱。那么，需要过10年我们才能完全收回所有的投资成本。市盈率是10倍，就代表你买这只股票用赢利来收回投资成本需要10年。市盈率是20倍，就代表你购买这只股票需要20年才能用赢利收回投资成本。那么，我们应该选择购买10年才能收回成本的股票呢，还是购买20年才能收回成本的股票呢？答案不言而喻。我们肯定是购买那些收回投资成本时间短的公司股票。市盈率越低，意味着你收回投资成本需要的时间越短。市盈率越高，意味着你收回投资成本需要的时间越长。
　　　　市盈率是巴菲特从他的导师格雷厄姆那里学到的第二条估值方法，大家一看就明白，市盈率越低，表明股价越便宜，因此选股一定要选市盈率低的股票。购买低市盈率的股票能够赚更多的钱，平均收益率能够跑赢大盘，低市盈率的选股方法在美国行得通。
　　　　按照格雷厄姆的选股方法，购买低市盈率的股票，而且是一批一批地组合购买的话，投资收益率明显超越大盘。那么什么时候股票的市盈率比较低呢？一般是在股市最为低迷的时候。在1972年美国大牛市的顶峰，许多蓝筹股平均市盈率超过80倍，巴菲特坚决不买，因此避开了后来股市大跌一半的风险。等到1974年大熊市的谷底，许多股票市盈率都是个位数，巴菲特开始大量买入，后来随着股市反弹，巴菲特又大赚一笔。购买低市盈率股票赚钱更多。





　　　　正文　4。市盈率估值法则的缺陷（2）
　　　　紫雨阁小说网　更新时间：2009…12…12　13：21：08　本章字数：1113


　　　　在运用市盈率进行估值的时候，投资者一定要注意，每股收益不能简单用去年的或者前年的历史每股收益，我们应该用的是未来这家公司能够保持的稳定的每股收益。因此，你需要对未来几年公司能够稳定保持的每股收益进行预测。一个简单的预测方法是，用过去这个公司一个完整的经营周期的平均每股收益，来对未来进行预测。前提一定要注意，这个公司是一家非常有实力、非常稳定的公司。如果不稳定，每股收益变来变去，市盈率也会相应地跳来跳去，那就无法判断市盈率到底是高还是低了。
　　　　巴菲特的导师格雷厄姆对市盈率估值方法进行了深入的研究。巴菲特在导师的基础上做了完善，在他投资生涯的前期用这个方法也赚了不少钱。但是巴菲特后来发现，这个方法越来越不适合他。因为巴菲特到后来主要做长期投资，集中投资，他只买几只股票，对估值的要求越来越严格。市盈率这个估值方法，非常简单，非常方便，非常好用，但也非常容易被误用。因此，格雷厄姆主张分散投资，用市盈率估值方法，应该买上几十只股票形成一个投资组合。因为买得比较多了，即使你对一家公司的未来收益预测错了，但是你对另外几家都大致估对了，就一个投资组合整体而言赚钱的把握还是比较大的。但如果只是对于某一只个股而言，市盈率估值方法难以做到比较准确。为什么？因为市盈率高还是低，只是相对而言，相对的衡量标准一般是股票市场平均市盈率水平，或者是行业平均市盈率水平。而个别公司的赢利能力往往跟行业平均赢利能力差别非常大，与股票市场平均市盈率水平差别更加大。
　　　　市盈率估值方法，还有一个最大也是最致命的缺陷，那就是公司的每股赢利往往是虚的。账面上赚的钱，与真正赚到口袋里的真金白银的数额，往往差别很大。有时账面上每股收益很高，看起来很美，实际上很不美。少数情况下相反，每股收益账面上很差，但实际上很高。
　　　　有些上市公司也往往存在类似的问题，看着账面上很赚钱，但是它最后真正拿到手的钱并不多。因为有很多销售是赊账卖出去的，可能那笔账款最后变成了坏账，收不回来了。但是，原来销售出去的时候，尽管是应收账款，却已经在账面上记了利润。
　　　　有的时候，公司在进行生产经营时，有些营业费用在做账时按照估计的金额下账，但企业总是想少估计一些费用，多做一些利润，这样报表好看，股东会更高兴。但实际未来发生的费用可能要大得多，甚至产品也有可能出问题，公司面临诉讼，有着一大堆的后遗症，需要公司大把往里面填钱。所以说账面上的利润往往跟实际上的利润差别很大。有些公司管理层为了能让自己的脸上有光，为了多得奖金，或者为了推高股价，会有意无意把每股收益做得很高，但是实际赢利并没有那么高。





　　　　正文　4。市盈率估值法则的缺陷（3）
　　　　紫雨阁小说网　更新时间：2009…12…12　13：21：09　本章字数：398


　　　　巴菲特喜欢引用林肯总统经常问的一个脑筋急转弯问题：“如果尾巴也算一条腿的话，那么一条狗有几条腿？“听起来很简单啊。尾巴也算一条腿，然后再加上四条腿，那不是五条腿吗。林肯总统说：“不对，不论你再怎么说尾巴算一条腿，可尾巴还是尾巴，永远不是腿。即使全世界的人都愿意帮你证明尾巴也算是一条腿，狗也不会因此多一条腿。”
　　　　即使全世界的会计师都愿意帮上市公司证明赢利增长了很多，但上市公司口袋里的钱也不会因此增长一分钱。无论公司账上做的利润再怎么高，再如何粉饰自己的财务报表，这些财务手段有多么合规合法，实际它的真实赢利还是这么多。巴菲特后来越来越发现，市盈率估值方法存在着巨大的缺陷。在他重仓投资某一只股票的时候，无法用市盈率方法对这只股票进行正确的价值判断，因为财务报表上的每股收益本身就是虚的，并不等于真金白银。既然赢利是虚的，市盈率估值方法就是不准确的。





　　　　正文　5。现金流量折现估值法则（1）
　　　　紫雨阁小说网　更新时间：2009…12…12　13：21：10　本章字数：1130


　　　　当经理们想要向你解释清楚企业的实际情况时，可以通过会计报表的规定来进行。但不幸的是，当他们想弄虚作假时，起码在一些行业，同样也能通过会计报表的规定来进行。如果你不能辨认出其中的差别，那么你就不必在资产管理行业中混下去了。
　　　　——沃伦·巴菲特
　　　　巴菲特不再局限于导师格雷厄姆教给他的估值方法，从而超越了他的老师。在尝试市盈率估值法则失败之后，巴菲特干脆从利润转向了现金，用现金流量这个更准确的赢利能力指标来进行估值。所谓现金流量，其实就是进来多少钱，出去多少钱，收支相抵，净流入口袋里多少钱。进来的钱是现金流入，出去的钱是现金流出，一进一出公司账上流动的钱就是现金流量。运用现金流量进行估值，更适合巴菲特精选个股、集中投资的投资策略。巴菲特正是因为成功地运用现金流量估值方法，才正确估计出了一只又一只股票的内在价值，从中发掘出几只被严重低估的超级明星股，最终成就了他世界股神的地位。
　　　　最早是在1942年，约翰·布波尔·威廉姆斯提出了运用现金流量进行估值的公式。巴菲特将这种估值方法精练为一句话：“今天任何股票、债券或公司的价值，取决于在资产的整个剩余使用寿命期间预期能够产生的、以适当的利率贴现的现金流量。”巴菲特修正了他的导师对内在价值的定义：“内在价值可以简单地定义如下，它是一家企业在其余下的寿命中可以产生的现金流量折现的现值。”
　　　　第一，运用现金流量折现方法进行估值的方法。
　　　　运用自由现金流量折现方法，来估计一只股票的内在价值，有两个核心因素：第一，未来的现金流量是多少。第二，折现率是多少。对于第二个问题，我们可以很轻松地解决，巴菲特制定了一个标准，任何公司的折现率不能低于长期国债利率。这是一个最低标准。那么越稳定、越优秀的公司，折现率越低。公司经营越不稳定，折现率就越高。这就像我们去买打折的衣服，越好的衣服，打的折会少一点，越差的衣服打的折会多一点。同样，公司也是如此，公司基础越好，竞争力越强，折现率越小。接下来我们就会面临第二个困难，也是最大的困难，就是公司未来的现金流量实在太难预测了。每个人都知道，预测一家公司未来的自由现金流量非常非常困难，可以说，世界上再没有比预测未来更困难的事情了。巴菲特喜欢说这样一句话，未来永远是看不清楚的。
　　　　那么，我们买公司股票买的是什么呢？其实我们买的都是未来。因为你现在买进一个公司的股票的时候，公司过去的利润是属于老股东的，作为新股东，你能得到的是这只公司未来给你赚的钱。那么，公司未来能给你赚多少钱呢？谁也无法告诉你一个准确的数字，你只能自己大致预测。那么，我们怎样才能比较准确地进行预测呢？





　　　　正文　5。现金流量折现估值法则（2）
　　　　紫雨阁小说网　更新时间：2009…12…12　13：21：10　本章字数：925


　　　　巴菲特从日常生活中找到了一个好办法，帮助他解决了这个问题。我们每个人在结婚寻找终身伴侣的时候，图的是什么呢？图的是未来。未来会怎么样呢？两个人要在一起过上几十年，谁能说得准呢？那怎么办呢？我们还得要结婚啊。唯一可行的办法是，在你认识的人里面找一个最稳定、最可靠、最符合你标准的作为终身伴侣。
　　　　这个公司既是你有能力评估的，又是你很熟悉的，你又很懂它的业务和管理。只有选择那些你有把握推断其业务长期稳定的公司，你在预测未来现金流量时才不会有太大的差错。这类非常稳定的公司未来现金流量的预测方法，其实很简单。你看它的现金流量表，其中有一项是每股经营性现金流量，你可以根据过去的长期稳定经营情况，大致推算未来的现金流量，然后再扣掉这个公司的平均每股长期资本支出，得出来的就是每股自由现金流量。
　　　　长期资本支出是维护这家公司长期竞争优势所需要的支出，就像我们个人要不断地培训自己，不断锻炼身体，目的是维护我们自身的竞争优势。那么，估值的第二个重要因素折现率选什么比较合适呢？由于你选的都是最稳定、最可靠的上市公司，所以说你可以给它一个比较低的折现率，相当于20年或者30年的长期国债利率。
　　　　有的人就会说了，这个股票投资，要比债券风险大多了，为什么你给它这么低的折现率呢？其实，巴菲特选择的公司，都是非常非常稳定的公司。可口可乐公司有200多年的经营历史，《华盛顿邮报》从1877年开始到现在也有130多年的经营历史，吉列刀片从1901年到现在也有100多年的经营历史，都非常稳定。巴菲特甚至觉得这些公司稳定的程度超过了美国政府的稳定程度。政府4年就要换届，选一个新的总统，但是这些公司的存续时间比美国总统的任期长多了，甚至从某种意义上说比美国政府还要稳定。巴菲特认为，它们的风险程度应该跟政府发的长期国债类似，因此用长期国债的利率作为折现率是合理的。当然根据不同公司的不同情况，你可以灵活调整，多一个百分点，或者多两个百分点，但是基本上以长期国债利率为基准。那么我们知道了未来的现金流量，我们做了最稳定的预测，然后再按照长期国债利率作为折现率，就可以大致估算一下这只股票的内在价值是多少。





　　　　正文　5。现金流量折现估值法则（3）
　　　　紫雨阁小说网　更新时间：2009…12…12　13：21：11　本章字数：1007


　　　　第二，简化现金流量估值方法。
　　　　巴菲特选股如选择终身伴侣，在一只股票上面下很大的赌注，把自己大量资产投进去，而且长期持有很多年，万一出错了，损失无法弥补。我们学习巴菲特，大量买入一只股票，也是在做出一个重大选择，所以费点事、费点心、费点力是应该的，因为我们的目的是为了获得巨大的投资回报。可能有的人要问，有没有更简单的现金流量估值方法呢？我们可以用两种方法，把巴菲特的自由现金流量估值方法相对简化一下，作为初步评估的一种方法。
　　　　第一种方法是存款利率比较法。我们到银行去存款，我们要比较的是存在这个银行好，还是存在那个银行好？我们的方法是看哪个银行给的利息率高。我们买股票的时候也可以用这个方法。你就假设你买这家公司股票的时候，相当于把这笔钱存进这家公司了，那么你得到的每股自由现金流量就相当于你拿到手的利息，用每股自由现金流量除以它的股价，就相当于你投资这只股票的利息率。如果它远远高于长期国债的利率，就说明买这只股票划算。当然