新金融大师-当代最成功的投资-第8部分
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于大多数人的预测。他也预测了一种信贷紧缩的政策、高利率和长期的 T…
bill的利率将上升一两个百分点——所有这些都出现了。作为一种预防措
施，他削减了他的无固定利息的股票。
当他考查市场的时候，斯登哈德问自己，将发生什么变化？假如通货膨
胀增加，这是可能的，那么，早期的后果将是更高的公司利润，因为有较大
的需求量，人们将有更多的钱可供消费。假如通货膨胀受到公众的反抗，那
么，公司将生产钢铁、石油、铝，这些基础产品将增加他们的利润。然后，
联邦储备委员会将施加压力，经济开始变冷。
斯登哈德说，市场可能在许多因素的作用下保持中性发展，例如通货膨
胀的加剧和从投机市场向投资市场的转变。他想知道不同的影响相互之间能
否不抵销，削弱牛市，但是不必然导致下跌。
假如非常糟的时候到来了，用什么来保护自己呢？
“假如情况很糟，例如，在经济收缩时期，公司不能兑现他们的债券，
或者不断听到公司因债务缠身而即将破产的传闻，那么，保持资金的流动性
可能是关键的。只有现金与现金等价物能救你。”
那么，黄金怎么样呢？
斯登哈德回答，在六七年前，黄金价格是800美元，联邦担保委员会正
在走向解体，没有人预料到通货紧缩。在那段时间，黄金被认为是一个解决
办法。但是，他不相信自己有能力预测长期的期货，他说：“我从没做过黄
金，也不想。黄金是一个以心理学概念为基础的交易手段——将来的通货膨
胀、西方世界的自由，等等诸如此类——而不是以经济学概念为基础的。与
其他东西不同，在这方面有许多新的预测正在出现。假如我必须决定立场，
我宁愿对黄金做多而不是做空。”
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第三章 菲利普·卡洛特——赚钱天才
菲利普·卡洛特（又称卡瑞）是投资业中经验最丰富的人。在20年代早
期就进入这一行当，现今他可以自豪地说，他已在喧闹的投资市场中奋斗了
67载。在91岁高龄时，他依然每天早上很早地来到他的办公室，他在自己
的两个儿子、一个孙女及几个雇员的帮助下运营着一个总值超过2。25亿美元
的基金，该基金大部分为私人所有（直到1988年才有一个家族外的成员进入
董事会）。在他的第10个十年中，他似乎依然保持着充沛的体力，他大而仁
慈的脸上布满深深的皱纹。他经常微笑，使人感到十分亲切。
他的办公室位于纽约第42大街的一座古老的用艺术品加以装饰的办公
楼内，正对着中心车站的南出口。在他办公桌的前面贴着一句话：“一张资
料堆积如山的桌子是天才的标志。”“看看这个！”他笑着说道，“我妻子
送给我的。”所有投资经理的桌子上都堆满了各种资料 （这一点与投资管理
者不同），他们总是希望在这些资料过时之前，最大限度地加以利用，从中
找到更多的信息。
75年的哈佛橄榄球比赛
在卡洛特办公室墙上有一句莎士比亚的话：“我们要做的第一件事情就
是杀死所有的律师。”虽然他本人就是波士顿某房地产律师的儿子。他带着
得意的神情说道：“我的第一个进哈佛的先祖是1669年的德高望重的丹尼
尔·古金。”我对他说，我的父亲及祖父也是律师，都出生于波士顿。我的
曾祖父是一位牧师，1805年进哈佛大学。显然，卡洛特认为这一切都很正常。
“你看过今年的哈佛—耶鲁橄榄球比赛吗？”他用微带新英格兰口音的
腔调问道。我说我没参加。“非常有意思的比赛。14比10，我就在30码线
的位子上……激动万分。我敢打赌，我是场内唯一的一个自从耶鲁体育馆建
成以后就一直观看比赛的人。哈佛—耶鲁比赛创立于1913年，那场比赛也很
棒：哈佛大学以36比0大获全胜。”
55年的复合利率
卡洛特在1928年5月创办了先锋基金。当时大约有25个股东，全是他
的家人和朋友。他主持经营这个基金达半个多世纪，直至他退休。在55年内，
先锋基金的复合年收益为13％（如果从大萧条的低谷算起则为15％）。这意
味着一个原始股东如果投资1万美元并把每年的收益又重新投资，在卡洛特
退休时他能得到800万美元 （当然，他在30年代初会受到一次损失50％的
打击）。如今，13％并没什么了不起，但这在通货膨胀很低时却是相当可观
的收益率。不管怎样，我们的经验是在长期中复合利率可以创造奇迹。
现在先锋管理公司本身也为公众所持有，卡洛特只持有其中很小一部
分。最初他一个人运营这个基金；后来他兼并了管理公司并把它的大部分股
票售给了位于波士顿的希尔——多尔公司的杰克·柯甘。在那时成立了一个
投资委员会，它包括柯甘、先锋基金的研究部总裁及卡洛特本人，另两个人
在波士顿。因此每天早上卡洛特通过电话与他们交谈，提出当天的工作计划。
“这就是我们的组织方式……我们的运营方式。”他说道。他的一个朋友说
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卡洛特“没有任何偏见”，——也就是他并没有任何造作或浮夸之举。先锋
基金的董事会议舒适而随意。
曾有一度先锋基金的董事会中有三位八旬老翁：卡洛特本人，杰洛姆·普
瑞斯顿及菲利普·库利。股东们经常对这样一个由老年人组成的董事会表示
怀疑。卡洛特也很喜欢这个挑战，他坚信年龄意味着智慧。
困难将要来临
“你认为我们面临着一次萧条，对吗？”我问卡洛特。
“是的，恐怕如此。我有个朋友，他是住在宾夕法尼亚的比斯利汉姆。
一天晚上他参加了一个鸡尾酒会，并对在场的每个人谈了自己对股票市场及
经济前景的看法。一个家伙过份乐观： ‘我没有任何股票，因而股市下跌对
我没有影响。’我的同事问他， ‘但你的工作会怎样？’比斯利汉姆的很多
产业都极具周期性——如比斯钢铁公司、迈克拖拉机公司等等。这个过于乐
观的家伙大吃一惊，他无法想像失去工作后会怎样，而这在萧条的时候是很
容易发生的。这是我一生中头一次真的感到前景黯淡。现在的情形与 1929
年如此相像，因而可能会产生相同的后果。”卡洛特向来是个乐观派，因此
当朋友们得知他认为会出现一次严重的变动（实际上是90年代初期的一次衰
退）时，都感到异常震惊。
那么他认为什么货币是保值的最好选择呢？短期德国债券吗？“我想可
能是。但我仍然乐于在美国投资。我是个旅行家，我去过100多个国家，并
且11次环游世界。但是每次回到家的时候，我都想，回到世界上这个最伟大
的国家多好啊。或许日本人比我们更聪明，但我却只想待在这儿。”
萧条总会使你大吃一惊
“别指望有谁能准确地预测萧条，”卡洛特说。“当我在布利斯合伙公
司找到第一份工作时，威斯利·米切尔博士——哥伦比亚大学经济学教授—
—到公司吃午饭。两个合伙人询问了他对经济前景的看法。米切尔博士可能
被这种免费咨询搞得有点恼怒，如果给一笔咨询费他可能乐意效劳。但不管
怎么说，他还是回答说他一直在写一本书，因此没有时间考虑整个经济状况。
而这发生在1929年大崩溃的前一个月！”
哈佛经济学会曾在1929年宣布当时不可能发生1920～1921年那样的萧
条，我向他提起了这件事。卡洛特说：“哈佛经济学会本来就不应该存在，
它真给哈佛大学丢脸。1929年，感恩节刚过，该学会在波士顿举行了一次会
议。我的一个朋友与克利夫兰托拉斯的莱昂纳德·P·艾耶斯上校和吉米·胡
佛一起喝咖啡。艾耶斯上校是国内一流的经济学家，而吉米·胡佛是股票市
场的优秀分析家。他们都认为这次股市崩溃，只是结束了繁荣，而不会影响
到他们或任何人的生活方式。另外还有一些非常杰出的人物，虽然能得到最
①
好的信息，却也做出了完全错误的判断。”“那么，直觉是否是最好的指导，”
① 1929 年，哈佛经济学会在大崩溃发生后立刻宣布，“不可能发生像1920～1921 年那么严重的萧条。我
们目前并没遇到长期的清算存货、世界范围的商品市场的萎缩以及不断上涨的货币利率等问题。”这一年
年末，这个学会又宣布，“货币供给很充足这本身就表明了目前的商业环境是稳定的。”
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我问道。他略感遗憾地补充道：“直觉——潜意识要比统计更可靠。一个人
应该凭自己的感觉行事。”
我接着说：“我们再回到讨论萧条的必然性吧……”
“我不知道如果不是萧条清除了经济中的债务，我们又该怎么办。现在
债务太多了。想一想某个人欠了债，有时他不得不继续借债，而有时又要还
债。当我听到我的一个朋友——一个摩门教徒由于所谓边际账户而陷入严重
财务危机时，我大为吃惊。人们不会想到一个摩门教徒会拥有保证金账户。
我还认识一个人，他是我感兴趣的一个公司的大股东，也陷入了困境：他的
股票从60跌到24。他在保证金账户中的资产从几百万美元变成了零，并欠
了政府30万美元的税。
“做生意时负债是合理的，但保证金负债或股票市场债务太危险，因为
它来得太容易。你只要抓起电话就会在股票市场中产生负债，而一个商人则
不得不去见银行家，向他解释：他的资产是什么，他的现金收入从哪里来，
他的生意如何运作，他想要钱干什么，以及他想要的贷款如何能产生收入来
偿还贷款。
“科克市长打算把纽约市预算削减5亿美元，这意味着可能要解雇许多
人。我私下里在一个管理良好的大企业的主席那里看到过一份内部备忘录，
计划很令人吃惊。减掉所有一般性旅游项目；根本没有头等舱；市长差点说
要把所有100瓦的灯泡拧下来换上25瓦的灯泡。”我对他说，我听说在大萧
条时候也曾有人要求每个房子中只留一盏灯。卡洛特笑了笑。
偏好
通过研究杰出的投资家的经历及其思想，我逐步认识到，他们经常是发
明了一种新的投资方式——或者至少修改了以前的某种方式。罗伊·普瑞斯
创造了股票具有多年累积收益的思想；本杰明·格雷厄姆把投资艺术通过一
系列公式变为一种准科学，这种方法在80年代变得十分流行；坦帕尔顿则把
整个世界作为其投资领地。卡洛特能说出他自己的贡献吗？
场外交易
“我喜欢场外交易的股票，尽管我比大多数人保守。大部人认为保守意
味着通用电气、 IBM之类，但我则在那些不引人注目的东西中选择。它们并
不像在纽约证券交易所上市的股票那样容易受到操纵，也不易为大众心理所
影响。比如说，我还记得温巴哥、柯奇曼工业及所有花里胡俏的“明星”股
票，他们的这种天价是通过许多人变卖房产不断炒作来维持的。我逃避它们
如同逃避瘟疫。
“拉尔弗·柯立曼有一个基金叫做场外交易证券基金。它包括了大约300
百种股票。一旦它们中的一个正式上市，他就卖掉它。该基金收益极好，在
我自己管理的基金中，我把大约一半的钱投到场外交易的证券上。” （场外
交易股票的长期图，见图1。）
我问卡洛特他是否能证明场外交易股票天生比上市股票有更好的价值。
“不，”卡洛特说，“所有的垃圾股都通过场外交易销售，但有一些王冠上
的宝石，比如伯克希尔—哈撒韦。”（后来它申请并获准在纽约证券交易所
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①
上市）他说他认识沃伦·巴菲特，巴菲特掌握着伯克希尔——哈撒韦， “他
是我的朋友，他比我聪明。他在通用食品上证明了这一点。这是一家发展缓
慢的公司，当伯克希尔—哈撒韦购买这种股票时，我对自己说： ‘啊，沃伦
这次犯了个错误。’当我注意到这次交易时通用食品的股价约为60美元。在
几个月后，它变为120美元……哈哈！”（卡洛特在讲这类故事时发出低沉
而发音很重的轻笑，他特别喜欢描述那些完全受到误解的常识性观点。）
由于这一原因，卡洛特或许可以被视为沃伦·巴菲特的一个更老的版本。
的确，他们在外表上也很相似：圆脑袋并有很灿烂的笑容。两者都具有一种
违反常规的性格：他们寻找别人不要的东西，他们都喜欢不起眼的股票，比
如供水或桥梁公司，不在意它们被冷落了多久。特别是，他们都具有成功的
价值投资者应有的耐心。多年来，他们定期交换思想。
卡洛特喜欢看到收益增加，但补充道：“如果一个公司已连续15年收入
增加，那么下一年的情况很可能会很糟。”
“我喜欢阅读好的资产负债表。我能得到大量的�
