融资融券-第4部分
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投资者融资买入证券时，融资保证金比例不得低于50％。投资者融券卖出时，融券保证金比例不得低于50％。会员向客户收取的保证金以及客户融资买入的全部证券和融券卖出所得全部资金，整体作为客户对会员融资融券债务的担保物。会员应当对客户提交的担保物进行整体监控，并计算其维持担保比例。客户维持担保比例不得低于130％。
（一）融资融券业务和股指期货是相互促进的
假如没有融券业务，就不能顺利卖空股票，股指期货的反向套利将会受到一定程度的制约。建立融券机制将会改变投资者只能做多、不能做空的“单边市”局面，从而使股指期货投资者在预测到市场上升或下跌走势以后，在多空两个方向的操作上均可以游刃有余，可以帮助投资者更好地回避市场风险。
融资融券业务自身对证券市场能够发挥积极的影响。首先是能够发挥价格稳定器的作用，即当市场过度投机或坐庄造成某一股票价格飙升的时候，投资者能够通过融券卖出方式沽出股票，从而促使股价下跌；反之，当某一股票价值低估的时候，投资者能够通过融资买进方式购入股票，从而促使股价上涨。
针对中国香港市场的研究表明，在开放融券卖出机制之后，股指期货偏离现货的幅度与次数均明显减少。假如融券机制的缺位，将使反向期现套利几乎不能进行。而投机者更有可能运用这个制度缺陷，凭借利空消息全力做空期货进行逼仓，而不会受到套利交易的阻力。
推出融资融券，将对促进股指期货期现套利交易、平抑过度投机，进而保证套期保值功能、促进股指期货乃至我国资本市场的健康发展起到关键作用。
同时，股指期货的推出，对于融资融券的发展也具有推动作用。尤其是对机构投资者来说，假如没有股指期货，从事大量的融券抛空业务，风险也是非常大的。此外，股指期货的价格发现功能能够实现对融资融券业务的有效引导，以免融资融券成为一种纯粹的高风险投机行为。
当然，融资融券与股指期货并不是互为推出的先决条件，然而，融资融券的存在能够促进股指期货更好的发挥规避风险的功能，而股指期货的存在也给开展融资融券业务的券商提供了一个很好的规避业务风险的工具。从这个方面来讲，融资融券与股指期货也是两个能够相互促进和补充的投资品种，但它们之间的促进和补充是锦上添花式的，有了融资融券，股指期货能够更好地发挥作用与功能。
（二）融资融券业务并不能代替股指期货
虽然融资融券业务和股指期货市场能够相互促进、相互补充。但是融资融券并完全不能代替股指期货，它在规避系统性风险方面比股指期货相去很远。具体分析如下：
第一，融资融券适合于回避单只股票的下跌风险，而对于回避整个市场下行的系统性风险显得功能不足。根据中国证监会发布的公告显示，目前融资融券属于试运行状态，对于融资融券的标的股票有着比较严格的要求，从而使得融资融券的范围极大地缩小，而且以大盘蓝筹的可能性比较大。而基金等机构投资者所持有的资产组合不会仅仅限于大盘蓝筹等股票，而成长型基金的投资组合中甚至可能一只蓝筹股都没有。在此情况下，融资融券对于基金等大型机构的作用则会显著地降低。另外，假如基金需要回避整个投资组合的风险，需要对每一只股票进行融券行为，这只会造成过程比较麻烦，套保过程也不是十分理想。而股指期货则可以有效回避系统性风险，通过对单只股票或资产组合值的计算比较简单地进行回避风险的操作，这相比融资融券来说显然其功能要更为强大。
第二，融资融券对于数量限制比较严格，并且投资者的冲击成本会非常大，而股指期货则相对交易成本比较低。依据证监会2006年发布的《试点办法》显示，监管层能够对每一证券的市场融资买入量与融券卖出量占其市场流通量的比例、融券卖出的价格作出限制性规定，所以，对于基金等大型机构投资者来说，融资融券的回避风险功能效应再度大大地降低。而且，对于基金来说，大量的融资融券行为会加大它在证券市场操作的冲击成本，这使得降低其操作收益，此也是融资融券比较薄弱的环节。而股指期货则不一样，对其操作是在期货市场上进行的，对证券市场单只股票的冲击成本几乎为零。而且单纯地从手续费方面来考虑，股指期货的交易成本也比融资融券较为低廉，再考虑杠杆效应，股指期货显然比融资融券更为划算。
总之，融资融券的推出有利于夯实市场稳定运行的内在基础，健全市场运行机制，而且其做空功能有利于股指期货反向套利的进行，从中国资本市场长远发展的角度来看，是一项极为重要的金融创新。然而融资融券本身的一些特点使得其在回避市场系统性风险、降低交易成本等方面的功能不及股指期货强大。
在当前的国际环境及其国内形势下研究中国金融创新正合时宜。融资融券、股指期货的推出将能够起到平抑市场波动的作用，另一个方面，一切金融衍生工具也会放大金融风险。尤其是把某项单一措施的推出与股市的走势直接挂钩，是缺乏意义的。
融资融券业务本身仅为一种中性操作工具，在大盘呈现不同态势的时候可能会是一把双刃剑，不会改变市场的基本面。
1。融资融券能为整个证券期货市场进行套利交易创造了一个更好的条件
以反向套利为例，假如期货市场持续低迷于现货指数，例如沪深300的指数期货长期低于沪深300指数现货时，目前没有办法做空沪深300指数的权重股，买进股指期货从中获利。但融资融券业务推出的话，这在一定程度上能够成为现实。虽然它增加了融券的成本，然而当价差拉到一定的时候，能够做到。这对市场套利行为会是一个很有利的补充。
融资融券与股指期货配合上，套利交易上还有别的做法，例如沪深300板块权重当中，在融资融券上，在资产配备上与股指期货进行套利的时候，它甚至能实现对某一板块单独做多或做空，在资产配置上是多空平衡的。这在国外有许多相关的研究。
2。融资融券业务加大了股指期货市场的震荡
而融资融券业务对股指期货市场波动性的影响主要通过影响股票现货市场进行传递。融资融券机制的引入，可以解决中国股票市场只能做多、不能做空的状况导致的市场不对称问题。在一般情况下，它可以充分发挥股票市场与股指期货市场的功能，使两个市场高度相互关联，有减少市场价格风险的作用。此外，融资融券交易是一种信用交易，实行保证金制度，这使得内幕交易与滥用市场变得更加容易，加剧了股票市场的动荡。同时，它给一般投资者提供了杠杆投资的工具，俗称“以小搏大”，客观上促使市场的投机气氛更浓，这也加剧了股票市场的波动。股票现货市场的波动传递到股指期货市场，从而加大了股指期货市场的震荡。
在极端的情况之下，假如投资者对将来有良好预期一致做多，融资可能造成银行信贷资金大量进入股票市场，成为“热钱”，现货市场带来很多泡沫，积累很多金融风险；而在经济出现衰退、市场萧条的情况之下，投资者一致做空，融券又使现货市场大幅震荡，甚至造成危机。现货市场这种情况也会大大地损害股指期货市场，因此增大了社会整个金融体系的系统性风险。正因为这样，美国、新加坡和中国香港均对融资融券作了严格的法律规定，比如投资者一般不可以在下跌的市场上融券卖空等。
由于融资融券对股指期货定价的影响，这就要求投资者在进行股票投资时要同时考虑股指现货市场与股指期货市场，仔细研究分析两个市场价格之间的相互依存、相互作用、相互影响。这改变了以往投资者投资股票时仅仅面对股票现货市场的情况。
由于融资融券对股指期货市场功能的影响，这就要求投资者转变观念，努力学习掌握新的投资策略、投资方式，在市场中加以灵活运用，以规避风险，获得最大收益。如在市场逐步完善、成熟的基础上，充分运用套期保值、股指套利等策略。
由于融资融券对股指期货市场波动性的影响，这就要求投资者在资本市场上投资的时候更加理性，严格控制自己面临的风险。因为融资融券的引入使得股票现货市场在下挫的情况之下，投资者也能够通过卖空获利。
值得注意的是，股票现货市场与股指期货市场价格关系的分析，更灵活的投资策略使用和市场风险的控制，都应当尽可能运用金融工程方法和数学模型予以量化，使投资决策更加科学。
总之，融资融券在完善股票市场与股指期货市场，给投资者带来更多的便利与自由的同时，也给金融市场引发了新的风险和问题。我们是否以出现新问题新风险为由，就不发展融资融券机制呢？答案是否定的。金融体制改革，金融市场的发展，是中国发展市场经济过程中至关重要的一环，我们只能通过市场机制本身去纠正市场经济中出现的问题，而不能不改革、不发展了。
股指期货是金融期货之中最晚出现一个品种，它是20世纪80年代金融创新过程中出现的最重要最成功的金融工具之一。股指期货目前已成为世界各大金融期货市场上交易最为活跃的期货品种之一。
股票市场是一个具有极大风险的金融市场，股市投资者在股票市场上面临的两种风险：一种是股市的整体风险，又叫系统风险；另一种是个股风险，又叫非系统风险。通过投资组合，即同时购买多种风险不同的股票，能够较好地规避非系统风险，但不能有效地规避整个股市下跌所带来的系统风险。由于股票指数基本上能代表整个市场股票价格变动的趋势和幅度，人们开始尝试着将股票指数改造成一种可交易的期货合约并利用它对所有股票进行套期保值。利用股票价格指数对股票进行保值的根本原因在于股票价格指数和整个股票市场价格之间的正相关关系。
中国股指期货已经准备了近两年的时间，股指期货制度和技术工作基本完成，但是由于中国股票市场缺乏做空机制，交易制度上存在缺陷，而套利作为股指期货的重要的交易策略，在拟合期现价差中起到举足轻重作用。然而，当期价被低估时，由于不能做空现货导致无法通过反向套利交易对期现偏离的价格进行校正，可能造成像印度期指一样长期处于贴水状态。
中国证券市场当前缺乏做空机制，使得期现反套难以实现。而融资融券的推出，正好弥补了交易制度上的缺陷，有助于期现套利的顺利实现与平抑过度投机，同时对保证套期保值功能、促进股指期货乃至中国资本市场的健康发展起到关键作用。
因此，融资融券的顺利实现，一是完善了交易制度，有利于中国资本市场的健康发展；二是为股指期货的顺利推出打下了良好的基础，有利于股指期货这一重量级金融工具的登场。
融资融券在股指期货当中运用最广泛的地方主要在于套利交易。下面再简单探讨一些股指期货套利的相关内容。
（一）股指期货的套利交易
股指期货交易在交割的时候利用现货指数，此一规定不但具有强制期指最终收敛于现指的作用，而且也会使得正常交易期间，期指与现指也将维持一定的动态关系。但是，在诸多因素影响之下，期指起伏不定，通常就会与现指产生偏离，当此种偏离超过一定的范围的时候，则会产生套利机会。投资者可以运用这种套利机会进行套利交易，获得无风险的利润。套利交易的盛行，已经成为国外股指期货交易中的一大特色。根据统计：香港恒生指数期货交易中，套期保值和套利交易几乎占至整个交易的50％，其中套利交易比例则达到15％左右。那么，当期指偏离到什么程度的时候有套利机会？我们可以采用两个公式：期货理论价格与套利区间。
1。期货理论价格F（t，T）=S（t）［1＋（r…d）（T…t）/365］其中：t是所需计算的各项内容的时间变量；T为交割时间，这样T…t就是t时刻到交割时的时间长度，一般以天为计算单位，再除以365天就变成以年为单位。
S（t）是t时刻的现货指数；
F（t，T）为T时交割的期货合约在t时的理论价格（用指数来表示）；
R是年利息率；
D是年指数股息率。
2。套利区间
大于F（t，T）＋TC是期价高估，可以正向套利；
小于F（t，T）…TC是期价低估，可以反向套利。
其中：F（t，T）代表T时交割的期货合约在t时的理论价格；
TC表示所有交易成本的合计数，包括：股票买卖的双边手续费及其市场冲击成本、期货合约买卖双边手续费以及市场冲击成本和借贷利率差等成本。
用一个简化的操作例子来说明期现套利操作。例如，2006年9月29日沪深300指数为1403。01点，而2006年11月到期的股指期货是1443点，那么套利者能借入1298。7万元加上股指期货保证金，买入指数对应的一篮子股票，同时在1443点这个价位卖出股指期货30张（若每张合约乘数为300元/点）。如果每年利息为6％，并且股票指数对应成份股不发红利，则2个月借款1298。7万元的利息为1298。7万元×6％/6=12。9870万元。如果股指期货保证金为10％，那么保证金的利息成本为1。2987万元。
到11月下旬股指期货合约到期时，如果股票指数变为1534点，那么该套利者现货股票可获利为1298。7万元×（1534/1403）…1298。7万元=121。26万元，而股指期货到期是按照现货价格来结算的，其价格也是1534点，那么30张股指期货合约的
