曹仁超文集-第147部分
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子须重回销售市场，对目前已供过于求慨美国楼市唔系好现象。美国住宅楼房总市值大约五十万亿美元，唔好睇小楼价回落10％嘅影响，回落10％即美国人财富失去五万亿美元。会否影响今年美国消费增长率（上述未计呢几年美元因汇价回落所产生嘅美国人消费力无形下降）。美国收支账八十年代中期开始出现赤字，三十年后嘅2006年，外国人拥有的美国资产已大于美国人拥有的外国资产，去年美国人嘅海外投资收益，已不足支付外国人在美国嘅投资收益矣。上述数字来自股圣毕非德旗下嘅巴郡年报，依家大家应知道点解毕非德同格蛇今年咁忧心忡忡。美国人嘅海外投资收入由1915年起大于外国人在美国投资收入，到2006年才变成负数！美国七十年代外贸首先出现赤字，八十年代收支出现赤字，2006年连投资收益亦出现赤字；美国情况有如二千年前嘅罗马帝国，虽然拥有强大军力，但财政一塌糊涂，最后走向崩溃。美国国力全盛时期已过；反之，中国国力正在崛起……。美国房地产安全着陆会否系贝南奇嘅wishful thinking？
每一个投资者都以为自己较巨熊聪明，1974年我老曹亦犯咗同样错误而获得痛苦经验。过去四年投资成绩理想，会否只系因为是牛市，又或者是格老一手炮制货币泛滥下嘅现象？一旦退潮，会否引发资产通缩（Asset…deflation）？贱物斗穷人嘅滋味，日本人最清楚、香港人过去十年亦感受良多，未来会否在美国登陆？
七十年代黄金及商品价格上升、债券狂泻；八十年代黄金及商品价格下跌、债券及股市出现牛市；九十年代新兴市场股市上升，但日股及台股回落；1997年港股同亚洲股市回落、美国TMT股上升；只有2002年起无论黄金、商品、债券、股票及房地产皆上升，典型资产升值（Asset…inflation）。去年5月金价回落、8月油价回落，以及去年年中开始嘅美国楼市回落……。今年会否是股市回落而进入资产通缩期？日圆上升周期已开始，2月21日一度引发全球资产贬值潮，分析家估计利率差价交易涉及资金约五万亿日圆或四千三百亿美元，其unwind行动长远影响系点？日圆在123水平下跌空间有限；至今年2月全球股市已上升五年，未来上升空间亦有限，因此对冲基金开始平仓，机构投资者开始unwind，十分正常，唔似去年5、6月嗰次系预警，呢一次可能系真嘅。
中国情况亦唔乐观。轻工业面对劳工短缺，系改革开放二十八年以来首次，超过一亿劳工由农村走向城市。在国家大力扶助农业下，来自农村嘅劳动力减少，引致工资连续两年双位数上升；农产品价上升、政府资助上升，令2004年至2006年连续三年农民收入升幅大于工人。今天要佢地再离乡别井比较困难，加上原材料价及人民币汇价上升，低档次轻工业产品渐渐失去竞争力，唔少生产低档次产品慨工厂面临倒闭，情况有D似1972…73年香港（工业冇前途，厂家宁愿敚垂善保！�
非洲股市势成焦点
金人庆响3月9日宣布，《企业所得税法》拟于明年1月起实施，即目前外商享有嘅优惠税由15％上升到25％、内资企业由33％降至25％。港、澳、台企业60％系中小企业，未来税率系20％，并以五年时间每年加1％；大型企业未来税率系25％，并以五年时间每年加2％完成。至于获〃两免三减半〃者，继续享受上述优惠政策。由于分五年完成，外资企业每年税项负担上升八十亿元人民币，五年后才达四百三十亿元人民币，即真正两税并轨系2013年嘅事。两税合一令内地银行及地产成为受惠者，因为只有深圳少数本地公司税率才15％，深圳以外嘅内资企业都是33％；两税合一后，内资银行及地产股估计净利润上升12％。
近日非洲股市表现不俗，相信继印度及越南股市之后，可成为另一值得睇好嘅市场。各位可向基金经理查询点样投资非洲股市基金，另一可睇好嘅新兴市场应是土耳其。
近期香港特区为几时普选闹得热烘烘，各有各提出普选时间表，中央态度却是冇时间表，一切视进度如何而定。
民主政府通常在国家富有之时运行得最好，因为群众可透过选票把〃答应对佢地慷慨〃嘅政客送上领导者地位而受惠。当民主政制运行良好之时，人民可获更大自由度（尤其经济方面）；经济自由度上升，往往为人民带来物质上的充裕。可惜人类天性系不能共享，自私心渐渐取代理想，最后人人皆希望从政府手上得到更多，但又唔愿尽公民义务；渐渐政府面对无穷需索，令财政出现赤字、国力日衰；市民需索不获满足，渐对政府不满，最终形成政治危机，当选人物上台不久又被轰下台……。政局动荡令部分国家出现独裁者，废掉民选制度；亦有D国家因政局不稳定而影响经济，引发货币大幅贬值，人民被迫面对现实。目前世界上最成功嘅民主国家系美国，由于美元享有国际地位，令美国财政赤字可达天文数字，令选民仍可从美国政府身上敚攀哉秩晕榷ā２还�1971年至今，美元购买力失去约95％，美国民主嘅代价由持有美元者支付！一个国家未富之前先行民主制度又点？上述例子十分多，例如菲律宾、印尼、泰国、印度、拉丁美洲国家。菲律宾及印尼曾出现过独裁者，泰国则经常兵变，印度及拉丁美洲国家经济时好时坏，甚至南韩及台湾经济亦为民主付出代价。
政客为当选向民众慷慨
香港走向民选相信只系迟早嘅事，政客为咗获选而向群众慷慨亦系必然发生嘅事。今天特区政府非常富有，短期向市民慷慨问题不大：但港元唔系国际流通货币，未来趋势唔再是港元利率低于美元利率，港元利率必须高于美元才能保持港元汇价。世上有免费午餐，随着香港日渐民主化，未来港元利率看升不看跌；目前港元的低利率期，相信好快结束。
万裕国际（894）停牌。
信和酒店（1221）、信和置业（083）、尖沙咀置业（247）、李宁（2331）、TOM集团（2383） 3月20日；卓越金融（727）、浙江展望（8273）、恒安国际（1044）、民安控股（1389） 21日；交大慧谷（8205） 22日；中国基础资源（8117）23日；天津天联公用（8290）29日；胜狮货柜（716） 4月11日公布业绩。
曹仁超
PDF原文：
原序号：194序号：
44
标题：
本周好淡大决战
来源：
信报
发布日期：
2007…03…12
全文：
3月11日，周日。本周股市估计出现好淡大决战。好友利用恒指3月5日18659点企稳进行反攻，淡友则利用美国次级债券问题进行造淡。
美国联储局成员话美国银行将面对更多楼按贷款者唔履行合约及部分信贷机构停业嘅问题，上周联储局已向美国银行发出指引。不过，比斯认为，除咗美国物业市场及汽车工业外，其他行业仍十分强劲；比斯打算喺3月30日辞去联储局职位。3月1日美亚证券批评New Century Financial，指出唔少贷款者已经唔履行合约，当时New Century Financial股价十五美元，上周五已急泻至三点○九美元。2001年起透过减息及向较低还款能力者提供贷款，刺激美国楼价上升嘅游戏，系咪进入告别篇？物业市场涉及贷款约六万五千亿美元，如果出事，威力绝对超过2000年TMT股泡沫爆破，会否成为继世界通讯及英隆事件后另一美股大丑闻？
大摩美林亦须作拨备
当楼价上升之时，向还款能力较低者提供贷款绝有问题（大不了将按揭物业卖咗还债）；一旦楼价下调，又系另一回事。上述情况晌日本1990年出现，香港1997年8月亦出现，2007年会否喺美国出现？至今为止，超过二十四间呢类贷款公司出问题，去年不履行次级按揭贷款合约者达12。6％。汇控（005）已为呢类贷款作大幅拨备，而美国楼价由去年中至今只回落5％左右。2000年呢类按揭只系楼价48％，但到咗去年已系楼价82％，如美国楼价由去年高峰回落20％，将产生大量负资产家庭！根据IRS调查所得，90％贷款家庭曾夸大收入数字以获得贷款，其中60％更夸大收入50％！唔少大银行亦有涉足呢个市场，根据联储局资料，美国大银行贷款中，60％系楼宇按揭者，包括雷曼兄弟、美亚证券、美林、大摩、德银及瑞银。美国半官方机构如Fannie Mae及Fredie Mac去年买卖呢类按揭债券超过二千五百亿美元（2000年只有六百亿美元）。去年8月大摩购入Sanon，代价七亿六千万元，该公司包销六十五亿美元次级债券；去年9月美林购入First Franklin，代价十三亿美元。睇嚟大摩、美林等亦须效法汇控，为上述项目作拨备。
近期信用评级公司如标普及穆迪已好忙，标普准备将2005年及去年发行嘅次级债券其中2％作downgrade，穆迪亦一样。惠誉最进取，已将其中3。7％次级债券downgrade。标普分析员Terry McGraw认为，去年发行嘅次级债券情况唔系有D人想像中咁差；上述亦系大部分金融机构所持态度，穆迪要员Brian Clarkson亦否认企业喺downgrade次级债券问题上犹疑。3月2日联储局已要求贷款机构收紧向有问题信贷者进一步贷款，上周通用电气旗下嘅WMC Mortgage宣布唔向畀唔出首期者提供贷款。次级债券市场信贷情况恶化，到底系虚惊一场抑或系风暴在酝酿中？我老曹所知唔多，不过〃有怀疑揸现金〃，因为坏嘅投资较唔投资更坏！保护你嘅资本较为资本增值更重要。
恒指进入窄幅上落
今天金融市场最大危机系过度投资（Over…Invest）及过分杠杆（Over…Leveraged）。例如日圆利率差价交易连散户都大量参与，形成整个信贷市场变得好脆弱。八十年代发行次级债券一般要支付十三厘至十七厘息，人们才愿冒险；今天发行次级债券，只须付七厘息或以下，唔少机构已抢住要。人们对风险警觉度大大下降，结果形成资金泛滥（正确D讲应系信贷泛滥）。钟摆系咪开始由一个极端摆向另一方？
去年6月由贝南奇主导嘅黄金岁月（Goldilocks），到咗今年2月21日却变成〃腾鸡英〃（Chicken Little）。上海A股一天之内下跌9％、格蛇嘅年底衰退预测，加上日圆利率差价交易拆仓论，令大量投资者腾晒鸡。但以家吓恒生指数平均P/E十五倍计既唔算贵（P/E十八倍以上才算贵，牛市结束往往喺P/E二十二倍以上）亦唔算便宜（P/E八至十二倍才算便宜）。有人认为恒指纯利水分太多，例如地产股及银行股把物业重估升值亦作纯利计，令银行及地产股公布纯利被夸大；如把地产及银行物业重估纯利剔除，恒生指数平均P/E亦只系十八倍，仍然唔算贵，何况长期利率（十年期债券）只有四厘五八。因此恒指由20971点回落到18659点后，股市再进入窄幅上落机会好大。
贝南奇去年只将利率调升到五厘二五，去产生黄金岁月嘅环境，至今仍然收效，让美国经济由高增张期过渡到低增长期，用数年时间让楼价完成软着陆。佢估计美国实质GDP增长率由2005年超过3％降至去年下半年2。5％，并喺今年及明年保持上述速度增长，而失业率保持喺4。5至4。75％，咁样美国楼市应该唔会有大问题（今年2月份失业率4。5％，已跌至六年半内最低）。美国今年经济最后系黄金岁月抑或格蛇预测咁晌年底衰退（相信格蛇系指企业纯利出现负增长），以我地有限智慧，根本上无资格插嘴，只有观察。黄金岁月响理论上行得通，但喺现实世界，甚至一早采用〃通胀目标〃政策嘅欧洲，亦未能摆脱经济盛衰循环。如果贝南奇成功，将系人类经济史上首次。黄金岁月嘅缺点有如〃计划经济〃，听落有D道理，但事实上经济无法〃计划〃。由3月5日恒指18659点上望，上升空间唔大，睇得最好亦不外补回两个下跌裂口，即止于19700点，点样喺咁窄幅内获利？除咗利用小量资金炒二线股外，暂时谂唔到其他更好办法。
日圆利差交易吸引力大
上周欧罗加息四分一厘，至三厘七五，较日圆利率高出三厘二五，令利差交易又再增加。上周纽元亦加息，今天纽元利率高出日圆七厘，相信又有人借日圆揸纽元。如果你有一百万港元，可借入九百万元市值嘅日圆去揸一千万元市值嘅纽元，只要汇率不变，一年利息收入七十万元。如果日圆兑纽元升值7％，你便无利可图，如升幅大于7％，你便有损失；以依家117日圆计，日圆要升至109日圆才无利可图、升至108日圆才略有损失……。如你存一百万元入银行收息，一年收息只有三万五千元，由此可见利差交易嘅吸引力。
曹仁超
PDF原文：
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标题：
本周好淡大决战
来源：
信报
发布日期：
2007…03…12
全文：
3月11日，周日。本周股市估计出现好淡大决战。好友利用恒指3月5日18659点企稳进行反攻，淡友则利用美国次级债券问题进行造淡。
美国联储局成员话美国银行将面对更多楼按贷款者唔履行合约及部分信贷机构停业嘅问题，上周联储局已向美国银行发出指引。不过，比斯认为，除咗美国物业市场及汽车工业外，其他行业仍十分强劲；比斯打算喺3月30日辞去联储局职位。3月1日美亚证券批评New Century Financial，指出唔少贷款者已经唔履行合约，当时New Century Financial股价十五美元，上周五已急泻至三点○九美元。2001年起透过减息及向较低还款能力者提供贷款，刺激美国楼价上升嘅游戏，系咪进入告别篇？物业市场涉及贷款约六万五千亿美元，如果出事，威力绝对超过2000年TMT股泡沫爆破，会否成为继世界通讯及英隆事件后另一美股大丑闻？
大摩美林亦须作拨备
当楼价上升之时，向还款能力较低者提供贷款绝有问题（大不了将按揭物业卖咗还债）；一旦楼价下调，又系另一回事。上述情况晌日本1990�
