曹仁超文集-第390部分

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民币币值偏低。令资金涌入及外贸盈余大升。政府既唔允许人民币有系统地升值，加上利率偏低，中国商业银行资金充沛却冇乜投资渠道，结果迅速涌入房地产（上述情况1985至89年日本首次出现，1990至97年香港亦出现，2003年起在中国出现）。中国人民银行以二厘至二厘半息发行定息票据吸收商业银行资金，然后到美国买政府债券收五厘息，赚取息差，又点叫商业银行心服？　

　　中国产能过剩行业愈嚟愈多，结果只会令资金更集中流入房地产。但中央政府却宣布打击房地产，造成嘅矛盾愈来愈深，令人担心未来中国经济极有可能走上日本模式或香港模式。　

　　中国廉价工资时代已过去，过去生育方面实施一孩政策，令年轻劳工供应量去年开始步入减少期；加上更严格执行环保，亦令生产成本上升。内地厂家亦唔能够再承担原材料涨价，必须转嫁。换言之，中国出口产品自今年起进入价格上升周期，估计可令美国　CPI　每年多升0。5％、全球　CPI　多升0。7％。估计2010年中国工资系去年（每小时一点三六美元）嘅一倍！　

　　高盛估计，国企指数年底将见8000点、2008年年底见12000点！理由系H股纯利增幅已由过去嘅13。1％上升至20％。纯利增幅上升，可令P/E上升，2003年我老曹亦曾预测有一天国企指数将高出恒生指数，当年被视为冇可能，照依家速度睇嚟，相信2010年将见到国企指数超过恒生指数！未来五年中国经济增长率即使放缓，仍可达7…8％增长（过去中国GDP一直保持9…10％增长），但香港　GDP　增长率即使保持4…5％增长亦有困难。未来港股P/E日渐下降；反之H股P/E日渐上升，最终有一天H股P/E超过恒生指数P/E（唔计资产重估纯利）。过去十年中资上市公司每股纯利平均年增长率只有13。1％，过去中资上市公司纯利增长部分嚟自税务优惠（扣除呢点，估计增长率不足10％）。未来上市中资公司纯利增长嚟自效率提升、人民币升值及规模化。　

　　内地航空公司必须重组，透过控制手上飞机增长数量，令载客率上升。政府唔应该为减少国家外贸盈余而大买飞机，而系有需要才买，尤其面对内地航空市场开放。点解高油价下港龙、国泰航空（293）仍赚钱？反之，南方航空（1055）、东方航空（670）却蚀大本？内地航空公司必须引入先进管理技巧去提升载客率及市场占有率。至于机场方面，一个十分细小嘅珠三角，却有香港国际机场、澳门国际机场、深圳国际机场、珠海国际机场……，系咪好荒谬？上述情况亦出现喺港口设施上出现，例如香港葵涌国际货柜码头、蛇口货柜码头、盐田货柜码头、南沙货柜码头。呢类重复投资引嚟恶性竞争，应该避免。刚刚好理论喺外国已唔系乜嘢新思维。任何行业如竞争不足，对消费者不利；但过度竞争，则对营运商不利。如何达致刚刚好系高深学问。　

　　以香港电讯市场为例，以前只由一间公司经营，对消费者极不利（1995年前打长途电话每分钟收十几元）。其后市场太开放造成恶性竞争，令唔少营运商损失惨重而退出，最后结果必重返寡头时代，就系政府喺开放市场方面有做到刚刚好嘅地步。　

　　为病妻放弃工作值得骄傲　

　　甚至政府亦一样。由一党领导迟早走向专政，但出现多党又可令社会出现混乱。恰当水平系两党互相竞争：赢者执政、输者下台。如此一来，既唔会令政府走向专政，亦唔会造成社会混乱。　

　　一位长期读者读完6月15日徐咏璇小姐讲起我老曹少年嘅瘀事，有所感触而匆匆来信。我老曹好少覆读者来信，更加唔会公开回覆，呢一次系例外。因为佢同我老曹一样，因为年少时家贫而非成绩差有读大学，其儿子亦同我老曹女儿一样成为大学生。佢因妻子重病而放弃工作，又认为财富上唔及我老曹而惭愧。　

　　呢点我老曹绝对唔认同！易得无价宝，难得有情郎。美国平均每两对结婚男女，有一对离婚收场；香港近年响呢方面亦唔落后，每四对结婚男女，有一对离婚收场。能够为妻子病重而放弃工作嘅男士，才最值得别人尊敬。衡量一个人不应以财而应以德，当然最好系财德兼备，如只能选其一，我老曹宁可选德而不选财。呢位读者不但不应感到惭愧，反而我老曹以有呢类读者为荣。有魅力嘅男士应该心中常存诗情画意，脑中常带计算机，处事精明又不乏浪漫情怀！这才是女士嘅心仪对象，唔系嗰D可签信用卡买钻石嘅男士，而系可以陪佢晚上数星星嘅男儿。呢位读者已做到呢点，何惭愧之有？　

　　华润水泥（712）接受母公司以每股二元四角五仙收购，今年股价已上升98％，2003年　7月上市价每股二元七角二点五仙。　

　　意科控股（943）宣布配发新股而停牌。　

　　保利香港（119）停牌，宣布供股。　

　　■中国3C集团（8153）、华丰纺织（364）、会德丰（020）　6月27日；迪生创建（113）、福记食品（1175）、康健国际（8138），康健医疗（397）28日；领汇（823）、莎莎（178）29日；正奇投资（1140）7月17日公布业绩。　

　　曹仁超
　
PDF原文：
　　
原序号：555序号：
　5　
标题：
　三脚猫点打世界波　
来源：
　信报　
发布日期：
　2006…06…19　
全文：
　　　6月18日，周日。是日父亲节。上周股市大跌大升，可反映对冲基金利用衍生工具对市场嘅短期影响力，无论上升或下跌，都产生〃惊慌性回应〃，联储局成员轻轻发言，已可引起股市咁大波动。对冲活动占市场总成交三分一以上，如日本央行总裁丑闻、周四贝南奇发言、消费指数等等，都可令股市短期大幅波动！　

　　日本银行唔敢加息，令上周日圆回落1。1％，见115。19兑1美元，系4月24日以来最低；反之，美元6月29日加息四分一厘机会已接近100％（上周82％），并且开始讨论8月8日应否加息。　

　　做好加息两次心理准备　

　　4月份起，最大改变系美、欧、日嘅央行都开始抽紧银根，结果令5月份全球新兴市场及商品市场受压，热钱由新兴市场及商品市场流走，因为廉价资金供应在减少中，股市短期可出现反弹，但抽紧银根大趋势在可见将来唔会改变，直到美国　CPI　重返1…2％增长率为止。　

　　我地研究吓1994年嘅情况。当　PPI（生产物价指数）上升，格蛇立即将利率由三厘提升至1995年初嘅六厘二五，上述加息令1994年美股回落，商人唔敢将　PPI　上升转嫁为消费产品价格（CPI）上升，美国人担心嘅消费物价指数，到1995年1月增长率亦只有3。1％。随着　CPI　回落，1995年初联储局转向减息，股市又再上升，联储局成功令　CPI　升幅最高只有3。1％。　

　　再睇今次情况。2003年起　PPI　已上升，但　CPI　仍回落，联储局不但有加息反而继续减息；2004年起　CPI　增长率回升，联储局仍唔理，直到2004年6月才加息。以目前　PPI　升幅，如不制止，未来担心　CPI　升幅肯定较1995年初嘅3。1％更高，到时影响更大。例如今年1月至5月金价升25％，可反映投资者对呢方面嘅忧虑，照目前　PPI　情况睇，五厘息绝对不足以阻止　CPI　进一步上升；至于五厘二五或五厘半才足够？须见步行步，但分析界宜做好接受加息两次嘅心理准备。今年第三季展望，主要系继续逃避风险。上周英伦银行宣布加入打击通胀行列。　

　　美元上周成为赢家，兑日圆见115。1，全周升1％；兑欧罗变化唔大。上周五中国人行实施紧缩货币政策，影响又如何？本周一港股可反映。　

　　美股受利率上升影响一再回落（上周几天反弹未扭转劣势），标普五百指数由5月5日至今回落5。6％，今年只升0。3％（道指升1。1％）；核心通胀5月份升0。3％，系1995年以来最高；二年期债券利率已见五厘一六、十年期五厘一三。　

　　孳息曲线倒转仍教人担心。根据美国银行分析员　Mickey　Levy　及　Peter　Kretzmer　上周五分析，美国经济仍健康，加上高通胀，肯定进一步抽紧银根，相信未来加息唔止一次。美国第二季　GDP　增长率肯定唔及第一季，估计升幅放缓至2。5…2。75％。核心通胀受租金上升刺激，5月份可能系最高，问题在于6月29日决定利率时系用5月嘅数据，而非未来数据，因此月底加息应该避不了，此乃5月10日美股回落嘅背后因素。　

　　本周将出现牛皮市　

　　抛售高潮应该在6月13日，上周完成反弹后，本周相信将出现牛皮市，因为联储局对加息态度仍十分混乱。　

　　贝南奇仍然摆脱不了学者性格，他上周发言有话〃一定加息〃，又话对通胀抱细心观察态度。上述毫无新意嘅讲话，居然可令美股大升两天，相信连佢自己亦抓破头皮都谂唔明。但另一位联储局成员　Poole　在南韩重申，美国通胀率已超过上限，联储局须采取行动，令上周五美股又再泄气。贝南奇可能仍未习惯做官，忘记〃做官不在多言〃，因为言多必失。6月20日开始基金需要粉饰6月结，估计新一轮减持又开始。过去几年大量资金流入新兴市场，单单过去五星期的抛售（5月8日至6月13日），只完成少量减持，因指数跌穿二百五十天线，令基金手上股票无利可图而暂停抛售，反弹之后，新一轮减持行动再出现嘅机会很大。不过，相信　unwind　速度将放缓，因日本银行至今未敢放弃零利率政策。　

　　道指有机会挑战50天线　

　　目前仍处孳息曲线倒转期。上周五中国人民银行宣布收紧银根，以打击内地贷款增长率；下月开始内地银行储备金将上升0。5，至8％。不过，中国政府未容许人民币有秩序升值前，上述措施效用有几大？令人存疑。美国费城银行股指数已完成头肩顶走势，上周一破颈线后急跌，上周三、周四出现后抽，技术上睇，银行股后市继续令人担心。十年期债券孳息率回落一个月后，上周又开始上升，并升穿短期下降轨，见五厘一三；技术上睇，十年期债券孳息率可见五厘半，相信未来美元唔止再加一次息。美汇指数5月、6月份走势形成双底回升，并升穿五十天移动平均线，中线睇好。　

　　美国商务部公布，首季收支赤字二千零八十七亿美元，占　GDP　6。4％，较去年第四季收支赤字二千二百三十一亿美元、占　GDP　7％有所改善。唔少人喜欢强调美国经常账目中嘅收支赤字，其实唔少资金流出美国，理由系因为在美国以外地区赚钱较在美国本土容易。今年首季美国人在海外投资收益一千四百零八亿美元，较去年第四季一千三百二十二亿美元多6。5％；反之，外国人在美国投资今年首季收益一千三百八十九亿美元（去年第四季一千三百三十四亿美元），只升4。12％。5月10日加息后引发资金回流美国，此乃新兴市场面对大抛售嘅理由。另一理由系今年1月至4月美元汇价已回落4％，再加上息差又再拉阔，5月份开始资金回流美国。　

　　道指已完成头肩顶走势及跌穿颈线，最近三个交易天甚至完成后抽。但　STC　（猜测指数）及　ROC　（转向指数）表现不俗，下降轨已略破，估计目前反弹市仍未完成。理论上，道指有机会挑战五十天线（11217点）。股市至今仍然好友太多。　

　　至于　CRB　指数，上升趋势未改变，即未来通胀上升压力仍大。金价一度跌至我老曹嘅买入目标价（五百四十五美元以下），可惜眨眼间又上番，会否有第二次低于二百天线？有人知道，依家只有痴痴地等。投资策略系宁可错失机会、不可失去资金。今年1月至5月金价呈现抛物线式上升，一旦回落，调整期应该唔短。金价由1969年三十五美元一盎斯升至1973年一百三十五美元，呢段日子金价同股市齐升；1973年初金价由一百三十五美元回落至八十五美元，呢段日子金价同股市齐跌；1973年年底两者才出现背驰，金价由八十五美元一盎斯升至1975年1月二百美元，美股则大跌，因政府打击通胀而抽高利率。1975年1月后美股上升，金价则下跌，1976年曾见一百零三美元；直到1979年年初仍是二百四十五美元一盎斯，第三季才开始狂升，并在1980年1月见八百五十美元。技术分析，目前金价　STC　已转向，ROC　下降轨失守，但　MACD　仍未有入货讯号，估计金价在五百四十至六百零四美元之间上落。由于五十天移动平均线转为向下，代表未来金价整固日子唔会短。金价仍处牛市第二期，应该有多次上上落落，当金价过分抛离二百天线时可获利回吐，如低于二百天线5…10％宜吸纳。　

　　至于油价仍在拉扯，估计上述情况持续整个夏季，至于理由我老曹过去已讲得好清楚：夏季系美国汽油高消耗期，加上台风随时威胁美国离岸石油生产，油价系无法在夏季返回合理水平（五十至五十五美元）。相信要到今年第四季才可能见到油价出现较大跌幅，投资者可利用每次油价回升期减持石油股。　

　　牛熊分界线系错误观念　

　　Trading　理论上系零和游戏。当高盛证券收入75％来自　trading，而高盛系赢家时，输家系边个？一将功成万骨枯，一个超级大户的利润来自一万个投机失败的散户。高盛系世界上大量对冲基金嘅意见提供者，影响力十分大，但上周连高盛股票亦被抛售，到底代表乜嘢？　

　　许多人仍着紧股市是牛市或熊市。其实，1997年8月后股市已进入行业性盛衰，而非整体经济盛衰，注意力应该由大市方向转向研究行业盛衰，例如睇好哪些行业、睇淡哪些行业，乜嘢牛熊分界线只系废话。今天全球有八千多个对冲基金在运作，点样出现牛市或熊市？在对冲活动大量出现下。理论上亦唔可能再出现大牛市或大熊市。继高盛公布第二季获利二十三亿一千万美元、上升167％后，雷曼兄弟宣布获利十四亿九千万美元，升47％；美亚证券（Bear　Stearns）获利五亿三千九百万美元，升81％。国际股市高手如云，但香港分析界仍只懂三脚猫功夫，点样同别人打〃世界波〃？香港分析界请�