迈克尔·波特_竞争论-第55部分
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and Mor ta lity Ra te s for Pati ents with AIDS；” JAMA； vol。 268（1992） ；
pp。2655…61； and H。S。 Luft； et a l。； “Should Oper ations Be Regionaliz ed” N e w
England Journal of Medicine vol。 301（1979） ； pp。 1364…69。 451
第三篇
以竞争力的方式来解决社会问题
第十三章 资本劣势：美国欲振乏力的资本
投资体系
迈克尔·波特（Michael E。 Porter）
为了有效地在国际市场竞争，企业必须持续创新并提升它
们的竞争优势。创新与升级源自不断地在有形资产与无形资产
上投资—例如员工技能与供应商关系等。今天，竞争本质的
改变，以及日益增加的全球化压力，使得投资成为竞争优势中
的重要因素。
然而，美国企业无论在内部或企业之间，投资资金的分配
体系上都欲振乏力。这使得许多产业中的美国企业，在全球竞
争上都严重居于劣势，最终会危及美国经济的长期成长。
这 也 是 由 哈 佛 商 学 院 和 竞 争 力 委 员 会 （ Counc i l o n
C o m p e t i t i v e n e s s）赞助的、一项为期两年之研究课题的主要发
现，这项研究包含2 5位学者所发表的1 8篇研究报告。本文就是
根据个人的研究，加上前述论文的观点，对美国资本劣势的完
整分析，并提供处理美国投资问题的药方。
对美国企业的批评，常常归咎于在各重大议题上欠缺竞争
力，例如：抢短线、公司监管成效不彰，或资金成本偏高。事实
上，这些问题只是更大问题的症状而已。更重大的问题，是指整
个资本投资体系的运作。该体系包括了股东、金融业者、投资经
理、企业主管、中级干部和员工，他们都是在政府法规和流行的
竞
争
论
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* 本 文有赖于 一些参与 《资本选择 》课题组 同事们的 研究和论述 。该课题 组受
到 了哈佛商 学院和 竞争委 员会的 共同资 助。Rebecca Wa y l a n d的 帮助和 灼见对 本文
有莫 大帮助。
本文所 讨论的是项 目报告广泛 涉猎的主 体部分。其 中更广意义 所做的研究 参见
Michael T。 Jacobs； S h o rt … Term America （Harvard Business Sch ool Pres s； 1991）。此
外其 他一些有 价值的研究 还包括哥伦 比亚大学 法律与经济 学研究中 心所做的机 构投
资 者项目 报告 “In st itut io na l In vestors an d Cap ital Mar kets ： 19 91 Upda te”，以 及
《 公司 结 构和 公 司治 理论 文 集》，发 表 于《 金 融经 济学 》 1 9 9 0年 9月 （ Jou rna l o f
Financia l Econ omics； September 1990 ）。
管理实务影响下做出投资选择。美国资本体系在股东、企业和经
理人之间，创造一种冲突（d i v e rg e n c e）的利益，并妨碍资金流
动到可提供最大成效的企业投资。重要的是，它无法把个别投资
者和企业的关心点，与经济和国家的关心点整合为一体。
在投 资资金的分 配上，美国的 体系具有许 多长处：效率 、
弹性 、反应快与企 业获利率高等 。然而，它无 法在经济体内 ，
把资 金有效地导向 那些能有效地 让资金发挥最 大功用的公司 ，
以及公司内能产生最大效用的投资项目。如此一来，许多美国
企业有投资不足的现象，尤其是在需要竞争力的无形资产和能
力—如研究开发、员工培训、技能发展、信息体系、组织发
展，以及与供应商的关系上投资不足。同时许多企业又在投资
项目上大肆挥霍，进行不相干的购并活动，更限制了在财务或
社会方面的报酬。
美国金 融体系的问题，很大部 分是自找的。
长期的法规和其他不经意选择的结果，造成如企
业所有权形态、投资选择的决策方式，与企业间
内部资金分配流程本质之改变。同时竞争的本质已然改变，也
就是把许多资金放在日益复杂与无形的投资项目上—此种投
资曾受美国金融体系的强烈挞伐。
最后，美国经济暴露在全球竞争的程度越来越高，使得投
资的重要性也比往常更加升高，并把美国企业带到一个十字路
口，接触到那些资金分配体系大异其趣的国家。将美国与其他
国家进行比较，更能看出当前金融实务的真实危机。
美国金融体系最重要的特色是，股东希望其股票能在短期
内增值，即使会牺牲长期表现亦在所不惜。美国金融体系相当 455
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以竞争力的方式来解决社会问题
美国金融体系最重要的特色
是，股东希望其股票能在短
期内增值，即使会牺牲长期
业绩亦在所不惜。
灵活，有能力快速改变各方资源，即使这种改变无关创新、活
力和改善生产力亦可接受。这种特性有助于美国在某些产业繁
荣，因为它可提供很高的报酬—即使对其他产业造成投资不
足或过度投资的压力。
这个体制性的问题也显示出，美国经营管理体系的要素是
什么 ：这套体系强 调分权与自治 、财务流程控 制与投资决策 ，
以及大量使用诱因补偿等。这套体制如果无法改革，将使美国
经济体内的关键部门，在竞争力上持续衰退。
我们对美国投资资金分配体系的分析，也发现美国的竞争
力具有多大的潜力。美国拥有大量的投资资金，问题是，这些
资金如何配置，又以何种速度配置和进行何种投资。首先的考
量是，它们是否投资不足或过度投资。第二个考虑是，一项投
资是否有相关投资搭配。换言之，在不同形态的投资之间，彼
此是否有联系性。比方说，除非企业同时也对人员训练、产品
再设计等无形资产进行投资，否则新厂房等有形资产可能无法
发挥它的最大生产力。第三项考虑是，民间投资是否能透过溢
出效应和产生外部效应，而为社会创造利益。比方说，一家企
业进行提升员工、供应商能力的投资，不仅提高它本身的竞争
力，同时也训练出更佳的员工与更强的供应商，并使它未来能
追求崭新的战略。许多国家鼓励各种形式的适当投资，并以杠
杆调节理论运作它们的资金，创造社会利益，同时也建立一个
强而有竞争力的经济体。
改革要骤然见效是很难的，因为美国的投资问题远比传统
说法来得复杂。许多有关解决美国投资问题的建议，只把重心
放在整个体系的一个方面，而忽略了整个体系重要的联系关系。
竞
争
论
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改革要能成功，必须强调整个体系的所有方面，并且一次同时
提出。政治人物、机构投资者和企业经理人必须同心协力，以
创造整个体系的改变。
美国投资问题的证据
十多年来，实务界与学界的证据均显示，不论是在投资比
率还是投资时间上来看，美国企业均逊于德国与日本的竞争对
手。对有关美国投资的相对比率、模式、结果比较，以及美国
投资人的行为予以评估，都支持并强化早期的观点。这些观点
如下：
。 在 土地、厂房设备和民间研发、企业训练等无形资产上
的累积投资，美国低于日本与德国。
。 相 较于日本、德国和其他国家，美国在重要产业上的竞
争地位已经大不如前。
。 美 国在建筑设备、电脑、轮胎等制造业的龙头厂商，明
显比日本竞争对手出现过度投资的倾向。
。 美 国公司在人力资源发展、供应商关系、进入外国市场
的 初始损失等非传统形式的投资上，似乎要比德国和日
本要低。
。 和 欧洲、 日本企业 相比，美 国公司在 研发资 产组合上 ，
长期计划占很小的部分。
。 美 国企业评估投资计划的速度，似乎比资金成本的估计
值还高。 457
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。 美 国的首席执行官相信，他们公司的投资时间比外国竞
争 对手短，而且市场压力迫使他们减少长期投资。这种
观点也获得外国企业的首席执行官肯定。
。 在美国，股票平均持有时间从1 9 6 0年的七年以上，滑落
到目前的两年左右。
。 长期的成长已随着美国股票价格的影响而呈现衰退。
。 许多近来的美国政策建议案，像政府重点补助特定产业、
企 业合作研发、联合生产投资等，无形中反映私人企业
的投资问题。
这些发现充分反映出美国投资的落后现象。有趣的是，这
项研究也找出一些重要的复杂性观点，但它又对美国减少投资
程度和缩短投资时间的状况，轻描淡写地一笔带过。譬如说：
。 在 美国，投资问题是随产业，甚至企业而有所不同。一
种 有说服力的解释，或能产生信服力的处方，必须提出
这些差异。
。 美国在需要投资5年以上的新产业和高风险的新创公司上
的投资，可说是表现得不错。问题是，在一个低度投资、
短线投资文化的国家，如何达到这样的表现？
。 美 国产业的平均获利程度高于德国和日本，不过，美国
的股东获益并不比日本的股东高（近来，德国亦然），甚
至 还更低。因此，在企业平均投资报酬率和股东长期获
利之间，并不像传统说法所说，存在一种很简单的关系。
。 美 国产业在购并等形式上，有过度投资的倾向。重要投
资 与无形 资产上的 平均投资 率偏低或 投资不 足的现象 ，
应该如何调和？
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。 有 力证据显示，部分的美国企业过度投资，这可从接管
所 形成的收获上看出。为什么有些企业的投资不足，有
些企业却又投资太过？
。 美 国拥有全球最有效率的资金市场，与思虑缜密的投资
人 。这么有效率的资本市场，为何产生一个明显不佳的
投资行为？
。 今 天的投资问题似乎比数十年前更重大，但恶化的程度
究竟如何？
要解释这些跨产业、企业和投资形式等投资行为中的予盾
与差异，必须对美国投资问题有一个通盘的了解。
投资的决定要素
投资的决定要素可分为三大类：总体经济环境、资金从资
金持有人流向投资项目之间的分配机制，以及特定投资项目本
身的条件（见图1 3 … 1“投资的决定要素”）。
总体 经济环境建 立起一个国家 所有企业投 资的时空背景 。
一个稳定而成长的经济体，倾向鼓励投资、保证投资人长期的
回收。过去2 0年来，美国过高的联邦预算赤字、较低的国民储
蓄率、偶发而无法预期的赋税政策，以及消费导向的税法，都
会对公共和民间投资造成打击。
资金分配机制决定了一个国家可用的资金在产业、企业和投
资形式之间如何分配。它们透过两种不同、但又相关的市场运作：
股权和债券持有者对某些特定公司提供资金所形成的外部资本市 459
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场，以及企业自行将内外部所产生的资金分配给特定投资专案的
内部资本市场。哈佛商学院竞争力委员会的研究，把重心放在此
一双轨市场之间的运作和联系，以及它们对投资行为的影响。
最后，有些计划会比另一些计划产生更大的效果，端视产
业的本质、企业在竞争中的定位，与所投资的国家或区域性而
定。我在《国家竞争优势》一书中指出，投资与创新的能力要
看是否具有特定技能、技术与基础设施、精致需求型本地客户、
有能力的本地供应商、密切相关产业的本地竞争厂商，以及鼓
竞
争
论
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图13…1 投资的决定要素
总体经济环 境
所有者/ 代理人
外 部资本市 场
内部资 本市场
投资 方案
特定 项目条件
董事会
公司
贷方
励激烈竞争的本地环境。
外部资本市场
外部资本市场的投资行为，受到四个特质所影响（见图1 3 …2
“投资行 为的决定要素”）。首 先是股权所有与 代理人的关系形
态，其中包括对所有者的界定、退休基金管理者与理财经理等
代理人的代表程度，以及他们在企业中持有的股份多寡。其次
是所有者和代理人的理财目标，这会界定他们透
过投资选择所达成的结果。目标主要是受几个因
素的影响，其中包括所有者是否能共同持有债务
和股权，以及是否有一个主要代理人的关系。第三是所有者和
代理人评估企业的方法和信息形态。第四是所有者和代理人对
持股公司管理行为的影响途径。外部资本市场的这四个特质是
交互关联的，长期下来，它们也会相互一致。
尽管任何事物都有例外，每个国家的投资形态，基本上会
影响该国大多数投资人和企业。美国目前主流的外部资本市场
就与日本、德国明显不同。在美国，这些特质结合起来，创造
出流动资本的体系：由外部资本市场提供者所供应的基金，在
企业之间快速流动，通常是以短期增值机会的认知为基础。在
美国，公开交易的企业愈来愈依赖换手频繁的机构投资者，例
如退 体基金、共同 基金，或担任 个人投资经纪 人的理财经理 。
在1 9 5 0年，这类股东大约占整体股权的8 ％；到了1 9 9 0年，这个
数字增为6 0 ％。
这些机构投资者持有高度分散的投资组合，主要是多家企 461
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以竞争力的方式来解决社会问题
机构投资者倾向于以原本用于
预测短期股价波动的有限信
息，来作为投资选择的基础。
业 的 少 量股 票 。 比方 说 ， 在1 9 9 0 年， 加 州 公务 员 退 休 系统
（California Public Employees Retirement System，C a l P E R S）据
报拥有2 000家公司以上的股票；而对单一企业所持有股份，最
高达该公 司股权的0 。 7 1 ％。这种分散的 股票拥有形态，部分是
由于 法律对所有权 集中的限制、 鼓励广泛多元 化的信托需求 ，
以及投资人对流动资产强烈的期�
